化工產(chǎn)品下游整體需求開始下降
化工行業(yè)在經(jīng)過了2004～2006年的調(diào)整和周期下降之后，2007年行業(yè)進入景氣上升階段，由草甘膦開始，到純堿、化肥等，多數(shù)化工產(chǎn)品均出現(xiàn)了不同程度的量價齊增的局面，行業(yè)銷售利潤率也明顯提升，這一趨勢維持到2008年8月。隨著全球經(jīng)濟衰退，外需大幅下滑，國內(nèi)經(jīng)濟增速也逐步放緩，內(nèi)需難以短期顯著回升，從8月下旬開始化工行業(yè)進入下降通道，進入10月更是加速惡化，從化工周期來看預(yù)計2009年總體形勢仍將不容樂觀。
產(chǎn)量增速放緩，價格高位跳水
中國石油和化學(xué)工業(yè)協(xié)會的最新數(shù)據(jù)顯示，1～9月份特別是進入下半年，因受產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整、生產(chǎn)成本上升和國內(nèi)外需求減緩等因素影響，主要化工產(chǎn)品產(chǎn)量增速均出現(xiàn)大幅回落。
隨著國際油價大幅回落，原材料和其它成本開始下滑，奧運會效應(yīng)結(jié)束，且部分子行業(yè)新增產(chǎn)能陸續(xù)釋放，再加國內(nèi)外需求放緩，9月開始，國內(nèi)石油和化工產(chǎn)品市場價格呈現(xiàn)大面積回落態(tài)勢，部分產(chǎn)品甚至出現(xiàn)暴跌。我們重點跟蹤的168種石油和化工產(chǎn)品中，價格環(huán)比下跌的有106種，占63.1%，比8月擴大20.8個百分點;進入10月份，下跌的勢頭更有加快的趨勢，其中粗笨、硫磺、二甲苯、正丁醇、辛醇、鹽酸等產(chǎn)品單月跌幅均超過50%。
量價齊跌隨之而來的是利潤增速放緩，毛利率下滑
去年以來至今年上半年，行業(yè)延續(xù)著良好的運行態(tài)勢。今年1～8月，全行業(yè)累計實現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入21746.60億元，同比增長31.25%，利潤總額1339.01億元，同比增長31.78%，利潤增速較去年相比已有所放緩。雖然目前9月份的行業(yè)經(jīng)濟效益數(shù)據(jù)還沒有公布，但隨著主要化工產(chǎn)品價格大幅下跌，我們預(yù)計今年四季度營業(yè)收入和利潤增速將明顯放緩，08年全年收入增速為25%～30%左右，利潤增速有可能下降到10%以下。另外今年1～8月行業(yè)平均毛利率為15.03%，較去年同期有所降低，全年行業(yè)毛利率也將進一步下滑。
需求萎縮——化工行業(yè)發(fā)展內(nèi)外環(huán)境不容樂觀
化工產(chǎn)品下游整體需求開始下降
從化工產(chǎn)品平衡表中我們可以看出，許多化工產(chǎn)品表觀消費量增速放緩。1～9月主要化工基礎(chǔ)原材料表觀消費量增長基本穩(wěn)定，化肥消費量有所下降，甲醇消費增速最快，達到29.8%，主要是能源領(lǐng)域應(yīng)用的拉動，聚乙烯聚丙烯等基礎(chǔ)材料由于價格上漲需求有所下降。
如果說原油價格的下跌有一定的投機泡沫破碎的因素，但石腦油價格更能真實的反映下游對石化產(chǎn)品的需求變化，我們看到近期石腦油價格從7月初高點的135.87美元/桶跌至最近的23.1美元/桶，下降幅度達83%，這反映了石化下游產(chǎn)品需求的極具萎縮。
外需遭遇金融危機，恢復(fù)尚需時日
化工行業(yè)作為中游產(chǎn)業(yè)與國內(nèi)外宏觀經(jīng)濟發(fā)展密切相關(guān);受美國金融危機影響，美國、歐洲等發(fā)達國家經(jīng)濟相繼陷入衰退，外需下滑已成為定局，國內(nèi)紡織品和服裝產(chǎn)量及出口增速下滑跡象尤為顯著，紡織品出口退稅稅率上調(diào)短期內(nèi)也難改這一趨勢，這使得國內(nèi)合成化學(xué)纖維、染料、紡織助劑、整理劑等化學(xué)產(chǎn)品需求面臨較大壓力。
內(nèi)需下滑正加速行業(yè)不景氣
受全球金融危機影響，國內(nèi)經(jīng)濟增速減緩跡象明顯，短期內(nèi)需難以有大的起色，隨著與化工密切相關(guān)的下游房地產(chǎn)、汽車、家電等行業(yè)增速下滑明顯，與他們相配套的化工產(chǎn)品需求面臨較大下滑壓力。
成本、供給和需求三方面博弈決定未來化工板塊走勢
成本壓力緩解將有助于行業(yè)需求回暖
由于上半年眾多化工產(chǎn)品價格在成本推動下暴漲導(dǎo)致下游行業(yè)需求受到嚴(yán)重抑制(例如磷肥的消費下降30%)，而此次化工產(chǎn)品的價格調(diào)整是從消費端向上游成本端傳導(dǎo)的，所以造成成本的下降的速度及幅度慢于或小于產(chǎn)品的跌價。目前不少化工產(chǎn)品的價格已經(jīng)跌至或接近成本價，下跌空間以已經(jīng)不大，我們判斷隨著成本進一步回落并逐步穩(wěn)定后，行業(yè)利潤水平有望回升，并且部分行業(yè)(如磷肥等)下游需求有望回暖。
從供給層面來看，固定資產(chǎn)投資增速過快，供需矛盾依然突出
今年前三季度，行業(yè)固定資產(chǎn)投資增勢不減，實際完成投資6274.5億元，同比增長35.9%，其中原油和天然氣開采完成1665.4億元，同比增長28%，精煉石油產(chǎn)品制造完成929.3億元，同比增長40.6%，化學(xué)工業(yè)完成3571.6億元，同比增長38.9%。
但由于國際經(jīng)濟形勢發(fā)生逆轉(zhuǎn)，國內(nèi)外市場需求下降，產(chǎn)品銷售不暢，新建項目增速放緩，前三季度全行業(yè)施工項目有9204個，同比增長7.3%，較去年同期回落13.5個百分點，新開工項目5558個，同比增長2.1%，較去年同期回落13.3個百分點，說明項目建設(shè)大型化趨勢延續(xù)。但綜合來說，未來一段時間內(nèi)，供需矛盾依然突出。
化工行業(yè)未來景氣回升主要依賴于全球經(jīng)濟回暖及內(nèi)需拉動
從供給面來看，行業(yè)遠期供應(yīng)壓力加大，許多子行業(yè)存在產(chǎn)能過剩情況，新增產(chǎn)能需要一段時間消化;國內(nèi)外宏觀經(jīng)濟嚴(yán)重下滑可能導(dǎo)致大部分化工產(chǎn)品需求下滑幅度超預(yù)期;目前，眾多化工生產(chǎn)廠家面臨停產(chǎn)、限產(chǎn)的困難，經(jīng)銷商也大多處于觀望中，未來行業(yè)景氣回升主要依賴于全球經(jīng)濟回暖及內(nèi)需啟動。
當(dāng)前化工行業(yè)正在經(jīng)歷著最困難的時期，但同時也孕育著機遇，諸多行業(yè)瘋狂之后回歸理性，目前很多化工產(chǎn)品價格已跌至成本線附近徘徊，我們認(rèn)為化工作為典型的中游行業(yè)，低于成本的生產(chǎn)和銷售，是不可能長期持續(xù)的，這個過程中將有相當(dāng)多的中小企業(yè)和新進入者被洗牌出局，行業(yè)供求將逐步得到改善，而其中的優(yōu)勢公司也將在這個洗牌過程中憑借自身的技術(shù)、成本和管理優(yōu)勢，不斷發(fā)展壯大自己，同時行業(yè)也會向更加健康有序的方向發(fā)展。
化工行業(yè)2008年估值已近歷史最低點
化工板塊公司經(jīng)過前期的股價大幅回調(diào)，基本反應(yīng)了對未來的悲觀預(yù)期，9～10月份的化工產(chǎn)品價格暴跌也印證了這種預(yù)期。而目前來看，行業(yè)無論從估值還是盈利水平都已經(jīng)接近歷史底部，即使考慮2009年盈利的不確定性帶來盈利下調(diào)風(fēng)險，長期投資價值也已經(jīng)體現(xiàn)。
目前基礎(chǔ)化工行業(yè)08，09年的動態(tài)PE分別為12.01倍和7.93倍，如果剔除占權(quán)重較大的鹽湖鉀肥和云天化，則估值水平將進一步降低。另外，從化工各子行業(yè)絕對動態(tài)市盈率(當(dāng)天股價/當(dāng)年預(yù)測EPS)以及相對大盤市盈率(各子行業(yè)PE/A股整體PE)來看，均已經(jīng)位于或者接近歷史相對低點。而從上市公司層面來看，主要化工類上市公司08年P(guān)E均在10倍左右甚至以下，已經(jīng)低于05年的水平。
從國際公司來看，創(chuàng)新型的杜邦長期的PE底部在13倍左右，PB在2.5~3倍;綜合類化工企業(yè)巴斯夫在9~10倍，PB底部在1.2倍左右。
從市場面綜合以上對比，無論是跟本行業(yè)歷史PE/PB，相對大盤PE以及國外可比公司估值比較來看，國內(nèi)A股化工上市公司整體估值已經(jīng)具有相當(dāng)?shù)奈�，長線投資價值已現(xiàn)。
通過以上我們對市場層面的分析，市場估值水平已經(jīng)進入了一個合理的區(qū)間，但股價的表現(xiàn)同樣需要基本面的支持，下面我們將重點分析所看好的子行業(yè)的投資機會：
行業(yè)投資思路——關(guān)注需求和成本尋找行業(yè)投資機會
08年3季報我們可以看出大多數(shù)上市公司凈利潤增速同比大幅放緩或出現(xiàn)負(fù)增長，09年國內(nèi)宏觀經(jīng)濟放緩已成定局(不僅僅是化工行業(yè))，而化工大多數(shù)子行業(yè)處于景氣下滑階段。
在這種悲觀預(yù)期下選擇投資思路，我們認(rèn)為應(yīng)該有以下兩點：
第一，我們看好最典型的需求剛性成本下降的支農(nóng)行業(yè)，包括農(nóng)藥和化肥。隨著五種高毒農(nóng)藥的禁用，為低毒高效品種打開了市場空間;化肥方面氮肥需求最為剛性，擁有技術(shù)和資源優(yōu)勢的企業(yè)(湖北宜化、華魯恒升等)將長期享受成本溢價;而磷肥、鉀肥由于此前價格暴漲導(dǎo)致需求減少30%~40%，未來隨著成本及價格的下跌，需求有望回暖。同時近期化肥關(guān)稅下調(diào)以及眾多中小產(chǎn)能停產(chǎn)限產(chǎn)(受影響產(chǎn)能超過20%)，我們判斷化肥行業(yè)將在年底淡儲及明年春耕來臨時率先走出低谷。
第二，關(guān)注下游擁有核心競爭力的新材料新技術(shù)企業(yè)。這些行業(yè)的成長主要依靠技術(shù)進步，以下游需求為導(dǎo)向，不斷推出新產(chǎn)品和新技術(shù)，向下游及相關(guān)多元化的方向進行擴張。
需求剛性成本下降+政策扶持——支農(nóng)行業(yè)有望率先走出泥潭
今年10月20日，國務(wù)院出臺了進一步加大強農(nóng)惠農(nóng)政策力度積極支持糧食和農(nóng)業(yè)生產(chǎn)的政策意見，從明年新糧上市起，白小麥、紅小麥、混合麥每市斤最低收購價分別提高到0.87元、0.83元、0.83元，比2008年提高幅度分別為13%、15.3%、15.3%。隨著人口增長，及十七屆三中全會上國家對農(nóng)業(yè)的政策傾斜，未來一段時間國內(nèi)糧食產(chǎn)量將保持穩(wěn)定增長。與糧食具有高度相關(guān)性的化肥和農(nóng)藥需求有保障，我們判斷隨著關(guān)稅政策的松動以及今年底和明年初淡儲和春耕的推進，行業(yè)正在走出最困難的時期。
氮肥：優(yōu)勢企業(yè)將長期享受成本溢價
近年來國內(nèi)尿素產(chǎn)能迅速擴大，2006年我國尿素產(chǎn)量超過4600萬噸(實物量)，2007年我國尿素產(chǎn)量將達到5500萬噸，增長19.6%，但同期全國尿素需求增量僅為5%，所以，出口成了緩解國內(nèi)供大于求格局的重要途徑。今年進入之后4.20號由于出口之路基本被堵死，加之下游復(fù)合肥和板材等行業(yè)需求持續(xù)萎縮，國內(nèi)尿素行情連續(xù)下挫，目前全國各地區(qū)市場全面跌破1600元/噸大關(guān)，其中山東下跌至1570-1600元/噸，成交清淡。
我們?nèi)绻灾袊繃嵞蛩氐钠骄x岸價為300～350美元計算，在淡季出口稅率為10%情況下，相當(dāng)于國內(nèi)出廠價約1855～2163元(以美元與人民幣比率1：6.8計算，下同);如果以旺季110%實際稅率計算，則出口意義不大。因此，我們可以認(rèn)為在目前的價格下，淡季出口價格要高于國內(nèi)價格，在這個價位下國內(nèi)大型龍頭企業(yè)依然有一定的利潤。
長期來看，中國尿素市場仍將持續(xù)供過于求，但短期內(nèi)在春耕淡儲的拉動下以及關(guān)稅政策作用下，一些有成本優(yōu)勢的大型企業(yè)如湖北宜化、華魯恒升等將在一定程度上緩解目前的困境，他們擁有先進的粉煤氣化技術(shù)，目前粉煤的價格在600元/噸左右，而無煙煤價格在1000元/噸左右，以每噸尿素耗煤1.2噸計，每噸尿素的成本優(yōu)勢在400~500元/噸。
磷肥：成本下降，需求回暖——行業(yè)正在走出最差時期
近一個月以來，國內(nèi)磷銨市場整體氣氛慘淡，價格大幅下跌，下游復(fù)合肥市場走勢繼續(xù)疲軟，開工率下降，市場觀望氣氛濃厚，停車檢修的企業(yè)繼續(xù)延長停車時間，庫存量直線上升。目前市場一銨和64%二銨的價格已跌至1800元/噸和3000/噸左右。國際二銨價格持續(xù)下滑，美國CF公司下調(diào)了佛羅里達洲中部二銨內(nèi)銷參考價格，至FOB765美元/噸。
我們以磷酸二銨為例，我們保守按照國際上600美元/噸(FOB)和淡季10%關(guān)稅計算，如果按照計算，那么倒推國內(nèi)磷酸二銨的價格大約為3709元/噸左右，而目前國內(nèi)64%二銨的主流報價在3000元/噸以下。因此征收淡季10%的出口暫定關(guān)稅下，對于國內(nèi)磷酸二銨生產(chǎn)企業(yè)來說就可以通過出口來賺取利潤;同時國內(nèi)磷礦石價格優(yōu)勢長期存在，在這個價位國內(nèi)大型龍頭企業(yè)有較可觀的利潤。
由于磷肥價格大幅回落，之前被嚴(yán)重抑制的農(nóng)民需求有望得到恢復(fù)，也有利于行業(yè)發(fā)展。09年初隨著庫存硫磺的消耗完畢，成本的大幅下降和需求的恢復(fù)，我們判斷磷肥正在走出最困難的階段。此時關(guān)稅政策調(diào)整也將給目前行情不好的磷肥市場注入一支強心針，托住下滑的磷肥價格，促進經(jīng)銷商的備貨速度與備貨量，使價格在短時間內(nèi)達到平穩(wěn)，目前許多大型企業(yè)在港口都有大量庫存，一旦政策出臺，就可以馬上出口。
鉀肥：需求快速下降，資源稀缺屬性決定行業(yè)仍處于景氣階段
鉀肥是一種特殊的大宗商品，行業(yè)集中度高，國際鉀肥市場呈現(xiàn)寡頭壟斷的競爭格局，未來3年內(nèi)全球開工率仍在85%以上高位，未來隨著農(nóng)產(chǎn)品周期的見頂回落，我們認(rèn)為鉀肥繼續(xù)上漲動力已經(jīng)不足，未來走勢決定于國際農(nóng)產(chǎn)品價格和其它化肥價格的變化幅度，我們認(rèn)為在資源約束下，2010年前鉀肥價格仍有望維持相對高位。
國內(nèi)鉀肥行業(yè)由于價格高企，需求受到較大影響，進口量下降，但仍保持70%左右的進口依賴，國內(nèi)價格很大程度上仍由進口鉀肥價格走勢決定。雖然鹽湖鉀肥、羅布泊鉀肥公司和中信國安不斷擴建投資，但短期內(nèi)產(chǎn)能仍將嚴(yán)重不足，未來如果國內(nèi)加大農(nóng)產(chǎn)品投入，鉀肥需求有望回升，未來幾年內(nèi)我們?nèi)匀豢春免浄市袠I(yè)。
農(nóng)藥：瘋狂草甘膦之后，行業(yè)將進入平穩(wěn)發(fā)展
受國際供需關(guān)系影響，2007年初以來，我國草甘膦市場價格從30000元/噸一路飆升，依然供不應(yīng)求，尤其是去年四季度以來漲幅更是驚人，公司目前草甘膦出廠價曾一度漲至接近10萬元/噸。目前草甘膦價格面臨的最大壓力是國內(nèi)小產(chǎn)能的釋放(由于數(shù)目眾多，我們無法準(zhǔn)確統(tǒng)計)，造成目前市場報價較亂，相當(dāng)多企業(yè)已經(jīng)限產(chǎn)甚至停產(chǎn)。
除了小產(chǎn)能沖擊以外，消化前期庫存也是造成近期下跌的另一個重要原因。此前貿(mào)易商對下半年和09年的中小產(chǎn)能釋放存在預(yù)期，加之市場草甘膦價格處于最高位，未敢貿(mào)然進貨，市場處于消化之前庫存的階段。我們認(rèn)為，草甘膦在性能上作為一個優(yōu)秀的除草劑品種，相當(dāng)長時期內(nèi)不太可能出現(xiàn)替代品種，并且國際需求依賴中國產(chǎn)能已經(jīng)是不爭的事實，在短期行業(yè)經(jīng)過產(chǎn)能釋放的沖擊之后，經(jīng)過洗牌，行業(yè)發(fā)展及盈利水平將回歸理性。
不僅僅是草甘膦，我國農(nóng)藥產(chǎn)業(yè)鏈經(jīng)過長期的發(fā)展，已較為完備，這極大地降低了生產(chǎn)成本，生產(chǎn)技術(shù)與國外先進技術(shù)差距縮小，成本又極具競爭力，使我國農(nóng)藥不僅供應(yīng)國內(nèi)，還大量出口諸如德國等農(nóng)藥生產(chǎn)大國。去年5種高毒農(nóng)藥的退出，給那些高效低毒低殘留的農(nóng)藥品種留下很大的發(fā)展空間，今年殺蟲單價格大漲就是證明，我們看好那些自主創(chuàng)新、研發(fā)能力強、具備規(guī)�；铜h(huán)境友好型發(fā)展的企業(yè)，如華星化工、新安股份、揚農(nóng)化工。
看好擁有核心競爭力的新材料新技術(shù)行業(yè)企業(yè)
化工新材料是新材料工業(yè)的主要組成部分,是化學(xué)工業(yè)中最具活力和發(fā)展?jié)摿Φ男骂I(lǐng)域，主要包括工程塑料及其合金、功能高分子材料、有機硅、有機氟、聚氨酯、特種纖維、復(fù)合材料、微電子化工材料、納米化工材料、特種橡膠、高性能聚烯烴,特種涂料、特種膠粘劑、特種助劑等十多個大類品種。
目前，在全球經(jīng)濟衰退的大背景下，短期新材料需求增速將會有所放緩，但從長期來看，在產(chǎn)業(yè)升級，結(jié)構(gòu)調(diào)整帶來消費升級的背景下，化工新材料以其優(yōu)越的性能將不斷成長并創(chuàng)造新的需求。有機硅、聚氨酯、改性塑料、玻纖等子行業(yè)龍頭企業(yè)的長期發(fā)展值得我們看好。
由于國內(nèi)需求旺盛，內(nèi)資企業(yè)不斷擴大生產(chǎn)規(guī)�；蛲馄笃髽I(yè)紛紛到國內(nèi)建廠，未來新材料國產(chǎn)化步伐將不斷加快，進口替代率逐步提高，部分新材料子行業(yè)毛利率也將逐步回落到合理水平，相關(guān)產(chǎn)品價格與傳統(tǒng)材料價差不斷縮小，更有利于新材料對傳統(tǒng)材料的替代，依靠新技術(shù)、新工藝、新模式不斷開發(fā)滿足客戶需求的新產(chǎn)品的企業(yè)未來擁有巨大發(fā)展空間，我們看好的企業(yè)有新安股份，煙臺萬華，中國玻纖，紅寶麗和金發(fā)科技。
有機硅：向下游做深做細(xì)是行業(yè)發(fā)展方向
今年有機硅行業(yè)也經(jīng)歷了大漲大跌，上半年在硅塊、甲醇的成本推動下，DMC價格也由今年7月初25000元/噸迅速上升到31000元/噸，8月開始，金屬硅，鹽酸、甲醇價格全面回落，部分有機硅下游需求領(lǐng)域增速回落(房地產(chǎn)、紡織、汽車等行業(yè))，DMC價格目前回落到19000元/噸的歷史新低。未來在單體行業(yè)競爭日趨激烈的環(huán)境下，有機硅單體高毛利時代也將很難重現(xiàn)，延伸產(chǎn)業(yè)鏈和發(fā)展深加工是擴展有機硅單體規(guī)模之外的必然發(fā)展方向。
有機硅產(chǎn)品深加工具有重要的現(xiàn)實意義：(1)提高企業(yè)的盈利水平。先進國家每噸硅氧烷可創(chuàng)造銷售額達1萬多美元，而初級形態(tài)的聚硅氧烷價格僅在3000～4000美元，僅銷售中間體是遠不夠的，高附加值下游產(chǎn)品是必然選擇;(2)有助于使企業(yè)更接近終端消費者，使客戶產(chǎn)生依賴性，實現(xiàn)企業(yè)的可持續(xù)成長;(3)有機硅下游項目相對于中間體來說，投資少，利潤高。我們看好依靠獨特循環(huán)工藝率先走向上下游一體化的新安股份。
聚氨酯：看好依靠技術(shù)或服務(wù)優(yōu)勢具有國際競爭力的企業(yè)
近年來，受全球金融危機風(fēng)暴的影響，聚氨酯下游紡織、制鞋、汽車、家電等行業(yè)需求增速有所放緩，聚氨酯行業(yè)需求增速也將有所放緩，IAL咨詢公司專家預(yù)計未來5年內(nèi)全球聚氨酯年均增長率將達到4.2%左右，亞洲和中國增長速度最快，中國將以10%以上速度增長。未來全球聚氨酯原料產(chǎn)能擴張主要集中在中國，聚氨酯原料競爭將更為激烈，依靠壟斷技術(shù)或服務(wù)優(yōu)勢的企業(yè)將在激烈競爭中勝出，取得長期發(fā)展，例如煙臺萬華、紅寶麗。
MDI：寡頭壟斷行業(yè)格局維持較高毛利率，煙臺萬華仍具長期投資價值
隨著上海拜爾裝置投產(chǎn)，煙臺萬華一期技改完成及二期項目的投產(chǎn)，國內(nèi)MDI供應(yīng)壓力將逐步顯現(xiàn)，MDI產(chǎn)品價格將會穩(wěn)中回落，MDI行業(yè)平均毛利率有所下滑。但全球MDI行業(yè)依然呈現(xiàn)寡頭壟斷格局，這種格局將有利于MDI價格和毛利率維持在一個較高水平。國內(nèi)煙臺萬華憑借技術(shù)創(chuàng)新，產(chǎn)品品質(zhì)當(dāng)之無愧全球“NO 1”，在與國際巨頭(包括BAYER和BASF等企業(yè))的競爭中綜合成本優(yōu)勢顯著，具有長期投資價值。
TDI：價格進一步下跌空間不大，內(nèi)資企業(yè)與國際巨頭仍有較大差距
07年我國TDI產(chǎn)能達到29萬t/a，產(chǎn)量約為21萬t，國產(chǎn)化率首次突破50%。目前國內(nèi)TDI生產(chǎn)企業(yè)主要有上海BASF、甘肅銀光、滄州大化、藍星清洗、煙臺巨力五家企業(yè)，甘肅銀光、滄州大化、煙臺巨力在未來兩年內(nèi)產(chǎn)能均有擴充計劃，同時Bayer在上海的30萬噸/年的裝置預(yù)計將于2010年投產(chǎn)，我們保守估計2010年TDI產(chǎn)能將超過70萬噸以上，國內(nèi)TDI供需逐步實現(xiàn)平衡，TDI行業(yè)未來競爭優(yōu)勢在于成本控制和規(guī)模優(yōu)勢，內(nèi)資企業(yè)與國際巨頭相比仍有較大差距。
BDO：短期需求不樂觀，未來完善產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)谦@取利潤關(guān)鍵
按照目前在建的BDO裝置統(tǒng)計，預(yù)計到2011年，國內(nèi)BDO產(chǎn)能將由目前的21萬噸/年擴大到70萬噸/年以上，屆時中國將成為全球最大的BDO生產(chǎn)基地，國內(nèi)BDO下游需求將迎來快速發(fā)展。未來BDO生產(chǎn)企業(yè)走向下游，完善產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)怯P(guān)鍵，可有效降低BDO價格波動帶來的風(fēng)險。國內(nèi)最大BDO企業(yè)山西三維在擴大產(chǎn)能同時，積極向THF、PTMEG、GBL等下游需求領(lǐng)域延伸，其抗風(fēng)險能力也明顯好于競爭對手。
改性塑料：未來發(fā)展空間巨大，金發(fā)科技長期發(fā)展看好
改性塑料應(yīng)用領(lǐng)域非常廣泛，其細(xì)分市場主要有電線電纜、玩具行業(yè)、節(jié)能燈具、家用電器、電子工業(yè)、電動工具、汽車、辦公設(shè)備等。目前國內(nèi)改性塑料市場容量約占塑料樹脂消費總量的10%，“以塑代鋼”、“以塑代木”正在成為人類社會生產(chǎn)和消費的一種趨勢，我國的塑鋼比只有3：7，遠低于發(fā)達國家和世界平均水平，預(yù)計在未來幾年市場總需求量仍將保持10%以上增長，2010年有望達到700萬噸，國內(nèi)改性塑料龍頭金發(fā)科技規(guī)模為國內(nèi)第二大改性塑料企業(yè)的10倍以上，其核心技術(shù)和服務(wù)的先行優(yōu)勢非常明顯。
玻纖：需求領(lǐng)域廣泛，國內(nèi)龍頭企業(yè)競爭優(yōu)勢顯著
玻璃纖維是一種性能優(yōu)越的無機非金屬材料，它是以天然礦石為原料，進行粉磨均化高溫熔制、拉絲、絡(luò)紗、織布等工序最后形成各類產(chǎn)品。玻璃纖維的突出特點是比強度大，彈性模量高，伸長率低，同時還具有電絕緣、耐腐蝕等優(yōu)點，被廣泛應(yīng)用于電子、通訊、建筑、化工、冶金、核能、航空、航天、兵器、艦艇、車船及海洋開發(fā)、遺傳工程等國民經(jīng)濟各個領(lǐng)域。玻璃纖維屬于新材料行業(yè)，對傳統(tǒng)材料有很強的替代性，屬于化工中的弱周期行業(yè)。
玻纖行業(yè)投入大(每萬噸約需一億元投資)，投入產(chǎn)出比低，只有規(guī)模效益才有經(jīng)濟效益。
玻纖行業(yè)目前呈寡頭壟斷的格局，未來世界玻纖產(chǎn)能逐步向中國轉(zhuǎn)移。中國玻纖與國內(nèi)外競爭對手相比具有規(guī)模優(yōu)勢、資源優(yōu)勢、人力成本優(yōu)勢、技術(shù)優(yōu)勢、營銷網(wǎng)絡(luò)優(yōu)勢。
在估值底部尋找有長期價值的“偉大”公司
在國內(nèi)產(chǎn)業(yè)升級大背景下，化工行業(yè)子公司主要通過如下兩種途徑獲得長期發(fā)展：(一)通過擴張產(chǎn)能、兼并收購，積極向上下游延伸產(chǎn)業(yè)鏈，這種類型企業(yè)主要以大宗化學(xué)品企業(yè)為主;(二)依靠強大的研發(fā)實力、技術(shù)創(chuàng)新能力開發(fā)出新的產(chǎn)品不斷滿足客戶需求，這種類型企業(yè)主要以新材料、精細(xì)化學(xué)品企業(yè)為主。我們依照這兩條思路去尋找有潛力成為偉大公司的企業(yè)，我們相信經(jīng)過此輪行業(yè)嚴(yán)冬的洗禮，將有一批企業(yè)脫穎而出，從而奠定公司繁榮的基石。
從國際化工巨頭身上得到什么啟發(fā)?
在國際上我們可以找到一些在人類社會發(fā)展歷程中長盛不衰、創(chuàng)造不老神話的最佳化工企業(yè)，我們選擇綜合型化工公司杰出代表巴斯夫和創(chuàng)新型化工公司杰出代表杜邦進行研究：
巴斯夫經(jīng)驗：
(1)研發(fā)是其不斷發(fā)展的基礎(chǔ)，保持技術(shù)上的地位;
(2)加快同一區(qū)域內(nèi)企業(yè)一體化網(wǎng)絡(luò)進程;
(3)鞏固核心業(yè)務(wù)，優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，逐步實現(xiàn)從經(jīng)營多元化到注重核心業(yè)務(wù)的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)移;
(4)與競爭對手合資或建立聯(lián)盟，實現(xiàn)技術(shù)優(yōu)勢和產(chǎn)品裝置的互補，增強競爭優(yōu)勢;
(5)以客戶為導(dǎo)向——幫助客戶取得最大成功;
(6)經(jīng)濟效益與環(huán)境保護、社會責(zé)任的結(jié)合，保證可持續(xù)發(fā)展
DU PONT的啟發(fā)：
杜邦在其200多年的發(fā)展歷史中，無論內(nèi)外形勢如何變化，變革和創(chuàng)新始終是杜邦文化的一個重要組成部分，可以說不斷推出新技術(shù)、新產(chǎn)品甚至新的需求是公司能夠持續(xù)成長的關(guān)鍵：
1802年杜邦成就了歷久不衰的火藥制造，20世紀(jì)初從炸藥時代進入綜合化工的時代，1900年之后，杜邦公司在塑料、染料和合成材料方面的多元化經(jīng)營滿足了高速發(fā)展的美國經(jīng)濟對新技術(shù)的需求;1937～1945年：許多新產(chǎn)品的誕生，例如氯丁橡膠和尼龍，在第二次世界大戰(zhàn)期間都起到終結(jié)沖突的作用。同時他還通過國外建廠、成立合資公司、收購石油公司、不斷進行重組和轉(zhuǎn)型，在產(chǎn)業(yè)鏈融合和國際化分工中逐步成就了一家全球性的化學(xué)、材料和能源公司。
國際巨頭對我過相關(guān)行業(yè)企業(yè)發(fā)展的借鑒意義：
(1)大宗化學(xué)品企業(yè)：
依靠外延式擴張和內(nèi)生增長，做大做深主營業(yè)務(wù)，實現(xiàn)主營多元化經(jīng)營;同時收購競爭對手公司、收購上游資源、向上下游延伸產(chǎn)業(yè)鏈提高綜合競爭力，由初始發(fā)展期逐步向多元化經(jīng)營邁進。關(guān)注湖北宜化、華魯恒升、云維股份、云天化，雙環(huán)科技等。
(2)新材料或精細(xì)化學(xué)品企業(yè)：
對于成熟產(chǎn)品通過技術(shù)或工藝改進做大做強，并通過自主研發(fā)或技術(shù)引進進行相關(guān)產(chǎn)品多元化研究，并以下游需求為最終導(dǎo)向，不斷開拓進取，推出新技術(shù)新產(chǎn)品，擴大市場占有率和客戶依賴度。關(guān)注新安股份、煙臺萬華、中國玻纖、金發(fā)科技、紅寶麗等。
重點公司在悲觀情景下的業(yè)績底線
湖北宜化(000422)：綜合性化工龍頭，受益化肥關(guān)稅調(diào)整
公司目前已具備年產(chǎn)105萬噸尿素、22萬噸PVC、60萬噸DAP、9萬噸季戊四醇、17萬噸燒堿的主導(dǎo)產(chǎn)品生產(chǎn)能力，形成了煤化工、磷化工和鹽化工三足鼎立的產(chǎn)業(yè)格局。而隨著此前投資的內(nèi)蒙古聯(lián)合化工尿素項目于10月20日試車及年產(chǎn)3萬噸季戊四醇項目的陸續(xù)投產(chǎn)，公司未來的成長性將得到保證。
煤化工：內(nèi)蒙古氣頭大氮肥項目是重要增長點，PVC不容樂觀
公司目前具有尿素年產(chǎn)能為105萬噸，07年總產(chǎn)量在100萬噸，是國內(nèi)規(guī)模最大的“煤頭”尿素生產(chǎn)企業(yè)之一。未來隨著所屬收購的湖南金信化工逐步改造貢獻利潤，公司08年尿素產(chǎn)量將有望達到150萬噸，公司目前原料粉煤的到廠價格在800元/噸左右，完全成本超過1700元。而內(nèi)蒙古聯(lián)合化工的年產(chǎn)104萬噸尿素項目于08年10月建成試車，其天然氣的價格0.71元/立方，完全成本不超過1100元/噸，09年公司尿素的總產(chǎn)能將有望達到250萬噸。
磷化工：磷肥價格持續(xù)看好，2010年磷礦石將有望實現(xiàn)自給
目前公司二銨價格已近3000元/噸，而公司此前在高位時采購的高價硫磺庫存(約5000元/噸)明年2月才能消耗完，而目前市場硫磺已暴跌至700元/噸，按每噸二銨消耗0.47噸硫磺計算，則僅硫磺一項每噸DAP成本未來將下降近2000元，預(yù)計公司明年成本壓力將大為緩解。同時磷肥價格回歸合理，之前大幅被抑制的農(nóng)民需求有望得到恢復(fù)，再加上我們此前分析的關(guān)稅調(diào)整對磷肥實質(zhì)利好，所以我們判斷磷肥正在走出最困難的階段。
鹽化工：氯堿產(chǎn)品產(chǎn)能繼續(xù)擴張
PVC價格的大跌也造成對公司業(yè)績的拖累，價格曾最低一度跌至近5000元/噸，公司每噸PVC一度虧損將近1000元。未來我們判斷電石的價格隨著焦炭價格下跌將有所下跌，公司成本壓力一定程度上得以緩解，但總體在房地產(chǎn)市場回暖之前仍不容樂觀。
對于業(yè)績的悲觀假設(shè)：
(1)我們考慮成本因素，尿素不可能長期低于成本價銷售，并結(jié)合國際尿素價格和關(guān)稅反推國內(nèi)價格底限，考慮到成本有一定的下降空間，我們認(rèn)為09年尿素平均價格很難跌破1800元/噸，而公司近5年尿素毛利率最低也在18.98%，我們保守假設(shè)為19%;“氣頭”的結(jié)合國內(nèi)同類公司來看，毛利率至少在38%以上;
(2)我們預(yù)計明年DAP的成本將可能下跌到2000/噸左右(按每噸二銨消耗0.47噸硫磺計算，則僅硫磺一項每噸DAP成本未來將下降近2000元)，價格假設(shè)為2200元/噸，每噸毛利200元;
(3)PVC未來不容樂觀，而近期價格已經(jīng)企穩(wěn)有所反彈，6000元/噸的假設(shè)基本上已經(jīng)是歷史最低價，毛利率假設(shè)為5%;
(4)同時季戊四醇的價格假設(shè)為10000元/噸，毛利率假設(shè)為接近歷史最低的10%;
基于以上的悲觀假設(shè)，經(jīng)過我們的模型計算公司09年的EPS將為0.772元，目前股價對應(yīng)的09年P(guān)E，PB為10.6和1.85倍，從下圖公司歷史PE、PB走勢圖我們可以看出，目前股價對應(yīng)的估值已接近歷史最低，具備安全邊際。
風(fēng)險因素：內(nèi)蒙古鄂爾多斯項目開車磨合，煤炭價格下跌的幅度和速度將對公司毛利率和“氣頭”尿素項目盈利均有較大影響，磷肥和PVC業(yè)務(wù)持續(xù)低迷。
新安股份(600596)：草甘膦長期依舊看好，有機硅國內(nèi)絕對領(lǐng)先
新安股份目前是世界上僅次于孟山都的第二大草甘膦生產(chǎn)商，目前本公司草甘膦產(chǎn)能共計8萬噸/年。公司還計劃新建2萬IDA法草甘膦裝置，目前可研方案已經(jīng)完成。此外，公司擬增發(fā)項目之一的11.14萬噸/年農(nóng)藥劑型項目已進入前期，計劃2009年12月建成投產(chǎn)。公司目前已經(jīng)有41%、62%以及顆粒劑等草甘膦劑型在美國成功注冊，制劑的毛利率通常較高且穩(wěn)定(一般在30%以上)，公司可以根據(jù)市場情況，調(diào)節(jié)制劑和原藥的生產(chǎn)比例，平滑產(chǎn)品價格波動的風(fēng)險。
草甘膦的國際需求依賴中國產(chǎn)能已經(jīng)是不爭的事實，在短期行業(yè)經(jīng)過產(chǎn)能釋放的沖擊之后，經(jīng)歷洗牌，行業(yè)發(fā)展及盈利水平將回歸理性，行業(yè)未來也將更加健康的發(fā)展。我們判斷公司的規(guī)模技術(shù)成本優(yōu)勢將決定公司未來將在行業(yè)洗牌中勝出。
公司的有機硅處于國內(nèi)絕對領(lǐng)先的地位，目前擁有9萬噸單體，2萬噸生膠、8000噸高溫混煉膠、800噸白炭黑，1萬噸107膠，1萬噸三氯氫硅的下游深加工能力。在建的綏化10萬噸硅塊項目和與邁圖合資的10萬噸單體項目預(yù)計將于09年6月建成投產(chǎn)。
另外公司擬增發(fā)的45000噸室溫橡膠項目將進一步擴大公司下游產(chǎn)能和單體自用率。另一個擬增發(fā)項目有機硅副產(chǎn)物的綜合利用09年底完成后，公司將具備3萬噸的三氯氫硅的產(chǎn)能(目前已有1萬噸)，另外，公司此前已經(jīng)公告收購清遠大為(占85%的股權(quán))，新建20000噸混煉膠，2000噸液體膠的裝置，預(yù)計將于09年8月完工;之后公司將實施對深圳大為和深圳天玉的收購(目前已有7000噸混煉膠產(chǎn)能)，其所用生膠將有公司本部提供。
對于業(yè)績的悲觀假設(shè)：
公司有機硅業(yè)務(wù)預(yù)計大體可以保持相對穩(wěn)定，其草甘膦的價格和毛利率是決定其09年業(yè)績的重要影響因素，我們假設(shè)公司草甘膦含稅均價為3萬元/噸，毛利率為20%;同時假設(shè)噸中間體均價為31000元/噸，毛利率38%。
基于以上的悲觀假設(shè)，經(jīng)過我們的模型計算公司09年的EPS將為2.596元，目前股價對應(yīng)的09年P(guān)E，PB為11.8和2.82倍，從下圖公司歷史PE、PB走勢圖我們可以看出，目前股價對應(yīng)的估值已接近歷史最低。同時目前草甘膦3萬以下的價格將很可能已是跌至谷底，此時應(yīng)是買入的較佳時機。
最后，我們考慮到公司08年業(yè)績相對確定，09年業(yè)績是市場關(guān)注的重點，但是我們很難預(yù)測具體的產(chǎn)品價格，因此我們對公司業(yè)績相對于草甘膦價格和成本做了敏感性分析，如下以供參考：
風(fēng)險因素：草甘膦持續(xù)低迷，復(fù)蘇低于預(yù)期;有機硅由于競爭加劇毛利率繼續(xù)下滑。
華星化工(002018)：短期價跌無礙長期成長
草甘膦是目前公司主要的農(nóng)藥產(chǎn)品之一，年產(chǎn)能1.5萬噸。而目前公司與阿根廷ATANOR公司合資建設(shè)的年產(chǎn)40000噸雙甘膦項目(合2.4萬噸草甘膦)，其中2萬噸雙甘膦由阿丹諾購買，另外2萬噸雙甘膦自行銷售。與阿丹諾合作，公司不僅借鑒阿丹諾某些先進的生產(chǎn)技術(shù)以及管理方法，更重要的是利用阿丹諾在南美洲等地的銷售網(wǎng)絡(luò)，拓展國際市場。另外，公司已于3月13日公布董事會決議，計劃擬通過增發(fā)不超過2000萬新股募集資金，用于投資以下兩個項目：年產(chǎn)20,000噸草甘膦原藥技改項目和向安徽華星化工重慶有限公司增資用于天然氣制50,000噸/年亞氨基二乙腈一期工程(34,000噸/年)建設(shè)項目。在增發(fā)融資之前，公司已準(zhǔn)備以自有資金和工行貸款先行啟動重慶以天然氣為源頭的亞氨基二乙腈項目(一期3.4萬噸預(yù)計將于2009年7月建成，二期1.7萬噸也有望將于2009年底建成)，而另一個項目2萬噸草甘膦原藥也有望與今年底開工建設(shè)(2009年底建成)。
未來公司可能將憑借原料優(yōu)勢進一步擴大草甘膦產(chǎn)能。公司也將成為國內(nèi)唯一一家擁有從上游天然氣原料到下游草甘膦產(chǎn)品生產(chǎn)能力的完整產(chǎn)業(yè)鏈的公司，成為公司的核心競爭力。
公司同時作為專業(yè)的農(nóng)藥生產(chǎn)企業(yè)，產(chǎn)品種類豐富，結(jié)構(gòu)合理。目前產(chǎn)品包括了殺蟲劑、除草劑、殺菌劑三大系列20多個原藥60多個品種(公司是國內(nèi)最大的殺蟲單生產(chǎn)和出口基地)，均為高效低毒低殘留的品種。
對于業(yè)績的悲觀假設(shè)：
公司其它農(nóng)藥產(chǎn)品較為分散，單個產(chǎn)品對EPS影響不大，且相對較穩(wěn)定。草甘膦的價格和毛利率是決定其09年業(yè)績的重要影響因素，我們同樣假設(shè)公司草甘膦含稅均價為3萬元/噸，毛利率為20%。
基于以上的悲觀假設(shè)，經(jīng)過我們的模型計算公司09年的EPS將為1.148元，目前股價對應(yīng)的09年P(guān)E，PB為9.02和1.53倍，從下圖公司歷史PE、PB走勢圖我們可以看出，目前股價對應(yīng)的估值已跌至歷史最低。同時目前草甘膦3萬以下的價格將很可能已是跌至谷底，此時應(yīng)是買入的較佳時機。
此外，由于公司08年業(yè)績相對確定，而09年業(yè)績在很大程度上對草甘膦價格非常敏感，這也是市場最為關(guān)心之一，所以我們下面對公司09年EPS對于草甘膦價格的關(guān)系做了敏感性分析風(fēng)險因素：草甘膦持續(xù)低迷，復(fù)蘇低于預(yù)期;重慶亞氨基二乙氰項目及新建2萬噸草甘膦等項目進展低于預(yù)期。
煙臺萬華(600309)：MDI行業(yè)最困難時刻或?qū)⑦^去，寡頭估值具有明顯吸引力
公司作為國內(nèi)唯一MDI生產(chǎn)企業(yè)，依靠技術(shù)不斷創(chuàng)新，公司目前MDI總產(chǎn)能為44萬噸/年(煙臺20萬噸/年和寧波萬華24萬噸/年)，公司未來將加快MDI擴張步伐，預(yù)計09年初寧波一期通過技改將產(chǎn)能擴大到30萬噸，預(yù)計2010年一季度末寧波萬華二期項目順利投產(chǎn)后公司MDI總產(chǎn)能將達到80萬噸，寧波二期裝置采多噴嘴技術(shù)發(fā)展煤化工路線生產(chǎn)原料，成本優(yōu)勢有望進一步加強。公司規(guī)劃2015年MDI總產(chǎn)能達到150萬噸左右，躋身世界MDI前三強。
公司通過收購東港電化，確保原料供應(yīng)，完善產(chǎn)業(yè)鏈;公司未來可能對控股子公司廣東容威進行增資擴股，擴大組合聚醚產(chǎn)量，形成完整的聚氨酯硬泡產(chǎn)業(yè)鏈。公司每年在研發(fā)上均有大量投入，目前有煙臺、北京、上海和美國四個研發(fā)中心，公司未來將利用光氣化領(lǐng)域技術(shù)的優(yōu)勢開發(fā)(聚碳酸酯)和ADI、HIDI等多元化產(chǎn)品，并計劃未來2~3年新產(chǎn)品對利潤的貢獻從4%上升到20%左右。
對于業(yè)績的悲觀假設(shè)：
我們預(yù)計公司09年MDI產(chǎn)能為50萬噸，開工率為90%，MDI產(chǎn)量為45萬噸;目前華東地區(qū)聚合MDI含稅均價僅為14000～15000元/噸，純MDI含稅均價僅為18000～19000元/噸，MDI主要廠商惜售嚴(yán)重，MDI價格進一步下跌空間不大，我們悲觀預(yù)期09年公司聚合MDI與純MDI銷售均價與目前市場上價格相當(dāng)，聚合MDI與純MDI噸毛利分別為4500元和6000元，同時考慮所得稅率下調(diào)為15%。
在以上悲觀假設(shè)下，經(jīng)過我們的模型測算的公司09年的EPS將為0.915元，公司目前股價對應(yīng)于09年P(guān)E、PB為11.35和2.8倍，從公司歷史PE、PB走勢我們可以看出，目前股價對應(yīng)的估值已接近歷史最低，具備一定的安全邊際。
風(fēng)險因素：Bayer上海工廠裝置順利投產(chǎn)后，國內(nèi)MDI競爭加劇，MDI價格跌幅超預(yù)期。
中國玻纖(600176)：具有國際競爭力的玻纖巨頭
公司主營業(yè)務(wù)來自于玻纖及制品的收入，公司控股子公司巨石集團目前擁有浙江桐鄉(xiāng)本部、江西九江和四川成都三個玻纖生產(chǎn)基地，目前總產(chǎn)能達到90萬噸，桐鄉(xiāng)已形成年產(chǎn)60萬噸玻纖的生產(chǎn)基地。公司計劃09年下半年公司在九江基地有可能會完成一條新的16萬噸生產(chǎn)線，09年底10年年初再上一條16萬噸的生產(chǎn)線，同時淘汰8萬噸到期瓷窯，公司規(guī)劃到2012年玻纖總產(chǎn)能達到150萬噸左右。
公司玻纖產(chǎn)能目前全球第一，面對下游較為分散的客戶，公司具有較強的定價權(quán)，極強的成本轉(zhuǎn)嫁能力，近年來毛利率穩(wěn)中有升，且根據(jù)公司08年訂貨會情況來看初步確定09年的訂單量超市場預(yù)期，下游需求剛性，未來公司玻纖產(chǎn)品毛利率仍將維持較高水平。未來公司吸收合并巨石集團完成后，公司做大做強玻纖主業(yè)的戰(zhàn)略規(guī)劃將邁出了最關(guān)鍵的一步，公司全面攤薄后的EPS將增厚39%左右。
對于業(yè)績的悲觀假設(shè)：我們假設(shè)公司09年玻纖及制品銷量為90萬噸，噸玻纖及制品銷售均價較08年降低200元，由于09年公司天然氣合同均價下跌1.4元/噸，考慮玻纖產(chǎn)能擴大后帶來的規(guī)模效應(yīng)，我們假設(shè)公司玻纖噸平均成本較08年下降200元。
根據(jù)以上假設(shè)，在不考慮增發(fā)換股吸收巨石集團情況下，我們預(yù)測公司09年EPS為0.962元，目前股價對應(yīng)于09年動態(tài)市盈率分別為15倍左右;從公司歷史PE來看，目前PE接近歷史低位，考慮到公司未來成長性明確，我們維持公司“推薦”評級。
風(fēng)險因素：公司09年無堿和中堿玻纖均價較08年出現(xiàn)較大幅度下滑。
紅寶麗(002165)：成本壓力緩解，國內(nèi)硬泡組合聚醚和異丙醇胺雙料冠軍
公司主營業(yè)務(wù)收入來自硬泡組合聚醚和異丙醇胺兩大產(chǎn)品系列，是國內(nèi)組合聚醚和異丙醇胺業(yè)務(wù)的雙料冠軍。公司目前硬泡組合聚醚設(shè)計產(chǎn)能為4萬噸/年，08年上半年公司在國內(nèi)冰箱中硬泡組合市場占有率已突破20%以上，預(yù)計08年全年產(chǎn)量4.8萬噸左右，待09年下半年5萬噸/年環(huán)保型硬泡組合聚醚達產(chǎn)后，可解決目前產(chǎn)能不能完全滿足旺季需求的問題，未來隨著產(chǎn)能逐步釋放，公司將逐步擴大在太陽能、集裝箱和建筑板材等領(lǐng)域的市場占有率。
公司異丙醇胺生產(chǎn)規(guī)模居世界第二，公司利用連續(xù)高壓超臨界合成新工藝生產(chǎn)的異丙醇胺產(chǎn)品的純度和色澤已達到國際先進水平，且保持較好的穩(wěn)定性。公司通過采取多種營銷方式搶占國際市場的同時，也積極培育國內(nèi)市場。公司未來計劃將通過異丙醇胺下游領(lǐng)域的延伸開發(fā)，做大醇胺產(chǎn)業(yè)鏈，公司目前水泥外加劑產(chǎn)能為1萬噸/年，未來2～3年內(nèi)，水泥外劑產(chǎn)量將進一步增加，該產(chǎn)品正以良好的增長態(tài)勢，成為公司第三大主產(chǎn)品。
我們看好公司在技術(shù)、規(guī)模、服務(wù)上的綜合優(yōu)勢，以及“輕資產(chǎn)，高周轉(zhuǎn)”經(jīng)營模式。我們預(yù)測在所得稅為25%的情況下公司08、09、10年EPS分別為0.562元、0.718元、0.883元;在所得稅為15%的情況下，所對應(yīng)的EPS分別為0.642元、0.821元和1.022元。考慮公司未來幾年內(nèi)成長明確，綜合競爭優(yōu)勢顯著，我們維持公司“推薦”評級。
風(fēng)險因素：環(huán)氧丙烷原料價格出現(xiàn)較大波動;下游冰箱行業(yè)產(chǎn)量出現(xiàn)進一步下滑，建筑節(jié)能市場短期內(nèi)難以啟動。
產(chǎn)量增速放緩，價格高位跳水
中國石油和化學(xué)工業(yè)協(xié)會的最新數(shù)據(jù)顯示，1～9月份特別是進入下半年，因受產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整、生產(chǎn)成本上升和國內(nèi)外需求減緩等因素影響，主要化工產(chǎn)品產(chǎn)量增速均出現(xiàn)大幅回落。
隨著國際油價大幅回落，原材料和其它成本開始下滑，奧運會效應(yīng)結(jié)束，且部分子行業(yè)新增產(chǎn)能陸續(xù)釋放，再加國內(nèi)外需求放緩，9月開始，國內(nèi)石油和化工產(chǎn)品市場價格呈現(xiàn)大面積回落態(tài)勢，部分產(chǎn)品甚至出現(xiàn)暴跌。我們重點跟蹤的168種石油和化工產(chǎn)品中，價格環(huán)比下跌的有106種，占63.1%，比8月擴大20.8個百分點;進入10月份，下跌的勢頭更有加快的趨勢，其中粗笨、硫磺、二甲苯、正丁醇、辛醇、鹽酸等產(chǎn)品單月跌幅均超過50%。
量價齊跌隨之而來的是利潤增速放緩，毛利率下滑
去年以來至今年上半年，行業(yè)延續(xù)著良好的運行態(tài)勢。今年1～8月，全行業(yè)累計實現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入21746.60億元，同比增長31.25%，利潤總額1339.01億元，同比增長31.78%，利潤增速較去年相比已有所放緩。雖然目前9月份的行業(yè)經(jīng)濟效益數(shù)據(jù)還沒有公布，但隨著主要化工產(chǎn)品價格大幅下跌，我們預(yù)計今年四季度營業(yè)收入和利潤增速將明顯放緩，08年全年收入增速為25%～30%左右，利潤增速有可能下降到10%以下。另外今年1～8月行業(yè)平均毛利率為15.03%，較去年同期有所降低，全年行業(yè)毛利率也將進一步下滑。
需求萎縮——化工行業(yè)發(fā)展內(nèi)外環(huán)境不容樂觀
化工產(chǎn)品下游整體需求開始下降
從化工產(chǎn)品平衡表中我們可以看出，許多化工產(chǎn)品表觀消費量增速放緩。1～9月主要化工基礎(chǔ)原材料表觀消費量增長基本穩(wěn)定，化肥消費量有所下降，甲醇消費增速最快，達到29.8%，主要是能源領(lǐng)域應(yīng)用的拉動，聚乙烯聚丙烯等基礎(chǔ)材料由于價格上漲需求有所下降。
如果說原油價格的下跌有一定的投機泡沫破碎的因素，但石腦油價格更能真實的反映下游對石化產(chǎn)品的需求變化，我們看到近期石腦油價格從7月初高點的135.87美元/桶跌至最近的23.1美元/桶，下降幅度達83%，這反映了石化下游產(chǎn)品需求的極具萎縮。
外需遭遇金融危機，恢復(fù)尚需時日
化工行業(yè)作為中游產(chǎn)業(yè)與國內(nèi)外宏觀經(jīng)濟發(fā)展密切相關(guān);受美國金融危機影響，美國、歐洲等發(fā)達國家經(jīng)濟相繼陷入衰退，外需下滑已成為定局，國內(nèi)紡織品和服裝產(chǎn)量及出口增速下滑跡象尤為顯著，紡織品出口退稅稅率上調(diào)短期內(nèi)也難改這一趨勢，這使得國內(nèi)合成化學(xué)纖維、染料、紡織助劑、整理劑等化學(xué)產(chǎn)品需求面臨較大壓力。
內(nèi)需下滑正加速行業(yè)不景氣
受全球金融危機影響，國內(nèi)經(jīng)濟增速減緩跡象明顯，短期內(nèi)需難以有大的起色，隨著與化工密切相關(guān)的下游房地產(chǎn)、汽車、家電等行業(yè)增速下滑明顯，與他們相配套的化工產(chǎn)品需求面臨較大下滑壓力。
成本、供給和需求三方面博弈決定未來化工板塊走勢
成本壓力緩解將有助于行業(yè)需求回暖
由于上半年眾多化工產(chǎn)品價格在成本推動下暴漲導(dǎo)致下游行業(yè)需求受到嚴(yán)重抑制(例如磷肥的消費下降30%)，而此次化工產(chǎn)品的價格調(diào)整是從消費端向上游成本端傳導(dǎo)的，所以造成成本的下降的速度及幅度慢于或小于產(chǎn)品的跌價。目前不少化工產(chǎn)品的價格已經(jīng)跌至或接近成本價，下跌空間以已經(jīng)不大，我們判斷隨著成本進一步回落并逐步穩(wěn)定后，行業(yè)利潤水平有望回升，并且部分行業(yè)(如磷肥等)下游需求有望回暖。
從供給層面來看，固定資產(chǎn)投資增速過快，供需矛盾依然突出
今年前三季度，行業(yè)固定資產(chǎn)投資增勢不減，實際完成投資6274.5億元，同比增長35.9%，其中原油和天然氣開采完成1665.4億元，同比增長28%，精煉石油產(chǎn)品制造完成929.3億元，同比增長40.6%，化學(xué)工業(yè)完成3571.6億元，同比增長38.9%。
但由于國際經(jīng)濟形勢發(fā)生逆轉(zhuǎn)，國內(nèi)外市場需求下降，產(chǎn)品銷售不暢，新建項目增速放緩，前三季度全行業(yè)施工項目有9204個，同比增長7.3%，較去年同期回落13.5個百分點，新開工項目5558個，同比增長2.1%，較去年同期回落13.3個百分點，說明項目建設(shè)大型化趨勢延續(xù)。但綜合來說，未來一段時間內(nèi)，供需矛盾依然突出。
化工行業(yè)未來景氣回升主要依賴于全球經(jīng)濟回暖及內(nèi)需拉動
從供給面來看，行業(yè)遠期供應(yīng)壓力加大，許多子行業(yè)存在產(chǎn)能過剩情況，新增產(chǎn)能需要一段時間消化;國內(nèi)外宏觀經(jīng)濟嚴(yán)重下滑可能導(dǎo)致大部分化工產(chǎn)品需求下滑幅度超預(yù)期;目前，眾多化工生產(chǎn)廠家面臨停產(chǎn)、限產(chǎn)的困難，經(jīng)銷商也大多處于觀望中，未來行業(yè)景氣回升主要依賴于全球經(jīng)濟回暖及內(nèi)需啟動。
當(dāng)前化工行業(yè)正在經(jīng)歷著最困難的時期，但同時也孕育著機遇，諸多行業(yè)瘋狂之后回歸理性，目前很多化工產(chǎn)品價格已跌至成本線附近徘徊，我們認(rèn)為化工作為典型的中游行業(yè)，低于成本的生產(chǎn)和銷售，是不可能長期持續(xù)的，這個過程中將有相當(dāng)多的中小企業(yè)和新進入者被洗牌出局，行業(yè)供求將逐步得到改善，而其中的優(yōu)勢公司也將在這個洗牌過程中憑借自身的技術(shù)、成本和管理優(yōu)勢，不斷發(fā)展壯大自己，同時行業(yè)也會向更加健康有序的方向發(fā)展。
化工行業(yè)2008年估值已近歷史最低點
化工板塊公司經(jīng)過前期的股價大幅回調(diào)，基本反應(yīng)了對未來的悲觀預(yù)期，9～10月份的化工產(chǎn)品價格暴跌也印證了這種預(yù)期。而目前來看，行業(yè)無論從估值還是盈利水平都已經(jīng)接近歷史底部，即使考慮2009年盈利的不確定性帶來盈利下調(diào)風(fēng)險，長期投資價值也已經(jīng)體現(xiàn)。
目前基礎(chǔ)化工行業(yè)08，09年的動態(tài)PE分別為12.01倍和7.93倍，如果剔除占權(quán)重較大的鹽湖鉀肥和云天化，則估值水平將進一步降低。另外，從化工各子行業(yè)絕對動態(tài)市盈率(當(dāng)天股價/當(dāng)年預(yù)測EPS)以及相對大盤市盈率(各子行業(yè)PE/A股整體PE)來看，均已經(jīng)位于或者接近歷史相對低點。而從上市公司層面來看，主要化工類上市公司08年P(guān)E均在10倍左右甚至以下，已經(jīng)低于05年的水平。
從國際公司來看，創(chuàng)新型的杜邦長期的PE底部在13倍左右，PB在2.5~3倍;綜合類化工企業(yè)巴斯夫在9~10倍，PB底部在1.2倍左右。
從市場面綜合以上對比，無論是跟本行業(yè)歷史PE/PB，相對大盤PE以及國外可比公司估值比較來看，國內(nèi)A股化工上市公司整體估值已經(jīng)具有相當(dāng)?shù)奈�，長線投資價值已現(xiàn)。
通過以上我們對市場層面的分析，市場估值水平已經(jīng)進入了一個合理的區(qū)間，但股價的表現(xiàn)同樣需要基本面的支持，下面我們將重點分析所看好的子行業(yè)的投資機會：
行業(yè)投資思路——關(guān)注需求和成本尋找行業(yè)投資機會
08年3季報我們可以看出大多數(shù)上市公司凈利潤增速同比大幅放緩或出現(xiàn)負(fù)增長，09年國內(nèi)宏觀經(jīng)濟放緩已成定局(不僅僅是化工行業(yè))，而化工大多數(shù)子行業(yè)處于景氣下滑階段。
在這種悲觀預(yù)期下選擇投資思路，我們認(rèn)為應(yīng)該有以下兩點：
第一，我們看好最典型的需求剛性成本下降的支農(nóng)行業(yè)，包括農(nóng)藥和化肥。隨著五種高毒農(nóng)藥的禁用，為低毒高效品種打開了市場空間;化肥方面氮肥需求最為剛性，擁有技術(shù)和資源優(yōu)勢的企業(yè)(湖北宜化、華魯恒升等)將長期享受成本溢價;而磷肥、鉀肥由于此前價格暴漲導(dǎo)致需求減少30%~40%，未來隨著成本及價格的下跌，需求有望回暖。同時近期化肥關(guān)稅下調(diào)以及眾多中小產(chǎn)能停產(chǎn)限產(chǎn)(受影響產(chǎn)能超過20%)，我們判斷化肥行業(yè)將在年底淡儲及明年春耕來臨時率先走出低谷。
第二，關(guān)注下游擁有核心競爭力的新材料新技術(shù)企業(yè)。這些行業(yè)的成長主要依靠技術(shù)進步，以下游需求為導(dǎo)向，不斷推出新產(chǎn)品和新技術(shù)，向下游及相關(guān)多元化的方向進行擴張。
需求剛性成本下降+政策扶持——支農(nóng)行業(yè)有望率先走出泥潭
今年10月20日，國務(wù)院出臺了進一步加大強農(nóng)惠農(nóng)政策力度積極支持糧食和農(nóng)業(yè)生產(chǎn)的政策意見，從明年新糧上市起，白小麥、紅小麥、混合麥每市斤最低收購價分別提高到0.87元、0.83元、0.83元，比2008年提高幅度分別為13%、15.3%、15.3%。隨著人口增長，及十七屆三中全會上國家對農(nóng)業(yè)的政策傾斜，未來一段時間國內(nèi)糧食產(chǎn)量將保持穩(wěn)定增長。與糧食具有高度相關(guān)性的化肥和農(nóng)藥需求有保障，我們判斷隨著關(guān)稅政策的松動以及今年底和明年初淡儲和春耕的推進，行業(yè)正在走出最困難的時期。
氮肥：優(yōu)勢企業(yè)將長期享受成本溢價
近年來國內(nèi)尿素產(chǎn)能迅速擴大，2006年我國尿素產(chǎn)量超過4600萬噸(實物量)，2007年我國尿素產(chǎn)量將達到5500萬噸，增長19.6%，但同期全國尿素需求增量僅為5%，所以，出口成了緩解國內(nèi)供大于求格局的重要途徑。今年進入之后4.20號由于出口之路基本被堵死，加之下游復(fù)合肥和板材等行業(yè)需求持續(xù)萎縮，國內(nèi)尿素行情連續(xù)下挫，目前全國各地區(qū)市場全面跌破1600元/噸大關(guān)，其中山東下跌至1570-1600元/噸，成交清淡。
我們?nèi)绻灾袊繃嵞蛩氐钠骄x岸價為300～350美元計算，在淡季出口稅率為10%情況下，相當(dāng)于國內(nèi)出廠價約1855～2163元(以美元與人民幣比率1：6.8計算，下同);如果以旺季110%實際稅率計算，則出口意義不大。因此，我們可以認(rèn)為在目前的價格下，淡季出口價格要高于國內(nèi)價格，在這個價位下國內(nèi)大型龍頭企業(yè)依然有一定的利潤。
長期來看，中國尿素市場仍將持續(xù)供過于求，但短期內(nèi)在春耕淡儲的拉動下以及關(guān)稅政策作用下，一些有成本優(yōu)勢的大型企業(yè)如湖北宜化、華魯恒升等將在一定程度上緩解目前的困境，他們擁有先進的粉煤氣化技術(shù)，目前粉煤的價格在600元/噸左右，而無煙煤價格在1000元/噸左右，以每噸尿素耗煤1.2噸計，每噸尿素的成本優(yōu)勢在400~500元/噸。
磷肥：成本下降，需求回暖——行業(yè)正在走出最差時期
近一個月以來，國內(nèi)磷銨市場整體氣氛慘淡，價格大幅下跌，下游復(fù)合肥市場走勢繼續(xù)疲軟，開工率下降，市場觀望氣氛濃厚，停車檢修的企業(yè)繼續(xù)延長停車時間，庫存量直線上升。目前市場一銨和64%二銨的價格已跌至1800元/噸和3000/噸左右。國際二銨價格持續(xù)下滑，美國CF公司下調(diào)了佛羅里達洲中部二銨內(nèi)銷參考價格，至FOB765美元/噸。
我們以磷酸二銨為例，我們保守按照國際上600美元/噸(FOB)和淡季10%關(guān)稅計算，如果按照計算，那么倒推國內(nèi)磷酸二銨的價格大約為3709元/噸左右，而目前國內(nèi)64%二銨的主流報價在3000元/噸以下。因此征收淡季10%的出口暫定關(guān)稅下，對于國內(nèi)磷酸二銨生產(chǎn)企業(yè)來說就可以通過出口來賺取利潤;同時國內(nèi)磷礦石價格優(yōu)勢長期存在，在這個價位國內(nèi)大型龍頭企業(yè)有較可觀的利潤。
由于磷肥價格大幅回落，之前被嚴(yán)重抑制的農(nóng)民需求有望得到恢復(fù)，也有利于行業(yè)發(fā)展。09年初隨著庫存硫磺的消耗完畢，成本的大幅下降和需求的恢復(fù)，我們判斷磷肥正在走出最困難的階段。此時關(guān)稅政策調(diào)整也將給目前行情不好的磷肥市場注入一支強心針，托住下滑的磷肥價格，促進經(jīng)銷商的備貨速度與備貨量，使價格在短時間內(nèi)達到平穩(wěn)，目前許多大型企業(yè)在港口都有大量庫存，一旦政策出臺，就可以馬上出口。
鉀肥：需求快速下降，資源稀缺屬性決定行業(yè)仍處于景氣階段
鉀肥是一種特殊的大宗商品，行業(yè)集中度高，國際鉀肥市場呈現(xiàn)寡頭壟斷的競爭格局，未來3年內(nèi)全球開工率仍在85%以上高位，未來隨著農(nóng)產(chǎn)品周期的見頂回落，我們認(rèn)為鉀肥繼續(xù)上漲動力已經(jīng)不足，未來走勢決定于國際農(nóng)產(chǎn)品價格和其它化肥價格的變化幅度，我們認(rèn)為在資源約束下，2010年前鉀肥價格仍有望維持相對高位。
國內(nèi)鉀肥行業(yè)由于價格高企，需求受到較大影響，進口量下降，但仍保持70%左右的進口依賴，國內(nèi)價格很大程度上仍由進口鉀肥價格走勢決定。雖然鹽湖鉀肥、羅布泊鉀肥公司和中信國安不斷擴建投資，但短期內(nèi)產(chǎn)能仍將嚴(yán)重不足，未來如果國內(nèi)加大農(nóng)產(chǎn)品投入，鉀肥需求有望回升，未來幾年內(nèi)我們?nèi)匀豢春免浄市袠I(yè)。
農(nóng)藥：瘋狂草甘膦之后，行業(yè)將進入平穩(wěn)發(fā)展
受國際供需關(guān)系影響，2007年初以來，我國草甘膦市場價格從30000元/噸一路飆升，依然供不應(yīng)求，尤其是去年四季度以來漲幅更是驚人，公司目前草甘膦出廠價曾一度漲至接近10萬元/噸。目前草甘膦價格面臨的最大壓力是國內(nèi)小產(chǎn)能的釋放(由于數(shù)目眾多，我們無法準(zhǔn)確統(tǒng)計)，造成目前市場報價較亂，相當(dāng)多企業(yè)已經(jīng)限產(chǎn)甚至停產(chǎn)。
除了小產(chǎn)能沖擊以外，消化前期庫存也是造成近期下跌的另一個重要原因。此前貿(mào)易商對下半年和09年的中小產(chǎn)能釋放存在預(yù)期，加之市場草甘膦價格處于最高位，未敢貿(mào)然進貨，市場處于消化之前庫存的階段。我們認(rèn)為，草甘膦在性能上作為一個優(yōu)秀的除草劑品種，相當(dāng)長時期內(nèi)不太可能出現(xiàn)替代品種，并且國際需求依賴中國產(chǎn)能已經(jīng)是不爭的事實，在短期行業(yè)經(jīng)過產(chǎn)能釋放的沖擊之后，經(jīng)過洗牌，行業(yè)發(fā)展及盈利水平將回歸理性。
不僅僅是草甘膦，我國農(nóng)藥產(chǎn)業(yè)鏈經(jīng)過長期的發(fā)展，已較為完備，這極大地降低了生產(chǎn)成本，生產(chǎn)技術(shù)與國外先進技術(shù)差距縮小，成本又極具競爭力，使我國農(nóng)藥不僅供應(yīng)國內(nèi)，還大量出口諸如德國等農(nóng)藥生產(chǎn)大國。去年5種高毒農(nóng)藥的退出，給那些高效低毒低殘留的農(nóng)藥品種留下很大的發(fā)展空間，今年殺蟲單價格大漲就是證明，我們看好那些自主創(chuàng)新、研發(fā)能力強、具備規(guī)�；铜h(huán)境友好型發(fā)展的企業(yè)，如華星化工、新安股份、揚農(nóng)化工。
看好擁有核心競爭力的新材料新技術(shù)行業(yè)企業(yè)
化工新材料是新材料工業(yè)的主要組成部分,是化學(xué)工業(yè)中最具活力和發(fā)展?jié)摿Φ男骂I(lǐng)域，主要包括工程塑料及其合金、功能高分子材料、有機硅、有機氟、聚氨酯、特種纖維、復(fù)合材料、微電子化工材料、納米化工材料、特種橡膠、高性能聚烯烴,特種涂料、特種膠粘劑、特種助劑等十多個大類品種。
目前，在全球經(jīng)濟衰退的大背景下，短期新材料需求增速將會有所放緩，但從長期來看，在產(chǎn)業(yè)升級，結(jié)構(gòu)調(diào)整帶來消費升級的背景下，化工新材料以其優(yōu)越的性能將不斷成長并創(chuàng)造新的需求。有機硅、聚氨酯、改性塑料、玻纖等子行業(yè)龍頭企業(yè)的長期發(fā)展值得我們看好。
由于國內(nèi)需求旺盛，內(nèi)資企業(yè)不斷擴大生產(chǎn)規(guī)�；蛲馄笃髽I(yè)紛紛到國內(nèi)建廠，未來新材料國產(chǎn)化步伐將不斷加快，進口替代率逐步提高，部分新材料子行業(yè)毛利率也將逐步回落到合理水平，相關(guān)產(chǎn)品價格與傳統(tǒng)材料價差不斷縮小，更有利于新材料對傳統(tǒng)材料的替代，依靠新技術(shù)、新工藝、新模式不斷開發(fā)滿足客戶需求的新產(chǎn)品的企業(yè)未來擁有巨大發(fā)展空間，我們看好的企業(yè)有新安股份，煙臺萬華，中國玻纖，紅寶麗和金發(fā)科技。
有機硅：向下游做深做細(xì)是行業(yè)發(fā)展方向
今年有機硅行業(yè)也經(jīng)歷了大漲大跌，上半年在硅塊、甲醇的成本推動下，DMC價格也由今年7月初25000元/噸迅速上升到31000元/噸，8月開始，金屬硅，鹽酸、甲醇價格全面回落，部分有機硅下游需求領(lǐng)域增速回落(房地產(chǎn)、紡織、汽車等行業(yè))，DMC價格目前回落到19000元/噸的歷史新低。未來在單體行業(yè)競爭日趨激烈的環(huán)境下，有機硅單體高毛利時代也將很難重現(xiàn)，延伸產(chǎn)業(yè)鏈和發(fā)展深加工是擴展有機硅單體規(guī)模之外的必然發(fā)展方向。
有機硅產(chǎn)品深加工具有重要的現(xiàn)實意義：(1)提高企業(yè)的盈利水平。先進國家每噸硅氧烷可創(chuàng)造銷售額達1萬多美元，而初級形態(tài)的聚硅氧烷價格僅在3000～4000美元，僅銷售中間體是遠不夠的，高附加值下游產(chǎn)品是必然選擇;(2)有助于使企業(yè)更接近終端消費者，使客戶產(chǎn)生依賴性，實現(xiàn)企業(yè)的可持續(xù)成長;(3)有機硅下游項目相對于中間體來說，投資少，利潤高。我們看好依靠獨特循環(huán)工藝率先走向上下游一體化的新安股份。
聚氨酯：看好依靠技術(shù)或服務(wù)優(yōu)勢具有國際競爭力的企業(yè)
近年來，受全球金融危機風(fēng)暴的影響，聚氨酯下游紡織、制鞋、汽車、家電等行業(yè)需求增速有所放緩，聚氨酯行業(yè)需求增速也將有所放緩，IAL咨詢公司專家預(yù)計未來5年內(nèi)全球聚氨酯年均增長率將達到4.2%左右，亞洲和中國增長速度最快，中國將以10%以上速度增長。未來全球聚氨酯原料產(chǎn)能擴張主要集中在中國，聚氨酯原料競爭將更為激烈，依靠壟斷技術(shù)或服務(wù)優(yōu)勢的企業(yè)將在激烈競爭中勝出，取得長期發(fā)展，例如煙臺萬華、紅寶麗。
MDI：寡頭壟斷行業(yè)格局維持較高毛利率，煙臺萬華仍具長期投資價值
隨著上海拜爾裝置投產(chǎn)，煙臺萬華一期技改完成及二期項目的投產(chǎn)，國內(nèi)MDI供應(yīng)壓力將逐步顯現(xiàn)，MDI產(chǎn)品價格將會穩(wěn)中回落，MDI行業(yè)平均毛利率有所下滑。但全球MDI行業(yè)依然呈現(xiàn)寡頭壟斷格局，這種格局將有利于MDI價格和毛利率維持在一個較高水平。國內(nèi)煙臺萬華憑借技術(shù)創(chuàng)新，產(chǎn)品品質(zhì)當(dāng)之無愧全球“NO 1”，在與國際巨頭(包括BAYER和BASF等企業(yè))的競爭中綜合成本優(yōu)勢顯著，具有長期投資價值。
TDI：價格進一步下跌空間不大，內(nèi)資企業(yè)與國際巨頭仍有較大差距
07年我國TDI產(chǎn)能達到29萬t/a，產(chǎn)量約為21萬t，國產(chǎn)化率首次突破50%。目前國內(nèi)TDI生產(chǎn)企業(yè)主要有上海BASF、甘肅銀光、滄州大化、藍星清洗、煙臺巨力五家企業(yè)，甘肅銀光、滄州大化、煙臺巨力在未來兩年內(nèi)產(chǎn)能均有擴充計劃，同時Bayer在上海的30萬噸/年的裝置預(yù)計將于2010年投產(chǎn)，我們保守估計2010年TDI產(chǎn)能將超過70萬噸以上，國內(nèi)TDI供需逐步實現(xiàn)平衡，TDI行業(yè)未來競爭優(yōu)勢在于成本控制和規(guī)模優(yōu)勢，內(nèi)資企業(yè)與國際巨頭相比仍有較大差距。
BDO：短期需求不樂觀，未來完善產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)谦@取利潤關(guān)鍵
按照目前在建的BDO裝置統(tǒng)計，預(yù)計到2011年，國內(nèi)BDO產(chǎn)能將由目前的21萬噸/年擴大到70萬噸/年以上，屆時中國將成為全球最大的BDO生產(chǎn)基地，國內(nèi)BDO下游需求將迎來快速發(fā)展。未來BDO生產(chǎn)企業(yè)走向下游，完善產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)怯P(guān)鍵，可有效降低BDO價格波動帶來的風(fēng)險。國內(nèi)最大BDO企業(yè)山西三維在擴大產(chǎn)能同時，積極向THF、PTMEG、GBL等下游需求領(lǐng)域延伸，其抗風(fēng)險能力也明顯好于競爭對手。
改性塑料：未來發(fā)展空間巨大，金發(fā)科技長期發(fā)展看好
改性塑料應(yīng)用領(lǐng)域非常廣泛，其細(xì)分市場主要有電線電纜、玩具行業(yè)、節(jié)能燈具、家用電器、電子工業(yè)、電動工具、汽車、辦公設(shè)備等。目前國內(nèi)改性塑料市場容量約占塑料樹脂消費總量的10%，“以塑代鋼”、“以塑代木”正在成為人類社會生產(chǎn)和消費的一種趨勢，我國的塑鋼比只有3：7，遠低于發(fā)達國家和世界平均水平，預(yù)計在未來幾年市場總需求量仍將保持10%以上增長，2010年有望達到700萬噸，國內(nèi)改性塑料龍頭金發(fā)科技規(guī)模為國內(nèi)第二大改性塑料企業(yè)的10倍以上，其核心技術(shù)和服務(wù)的先行優(yōu)勢非常明顯。
玻纖：需求領(lǐng)域廣泛，國內(nèi)龍頭企業(yè)競爭優(yōu)勢顯著
玻璃纖維是一種性能優(yōu)越的無機非金屬材料，它是以天然礦石為原料，進行粉磨均化高溫熔制、拉絲、絡(luò)紗、織布等工序最后形成各類產(chǎn)品。玻璃纖維的突出特點是比強度大，彈性模量高，伸長率低，同時還具有電絕緣、耐腐蝕等優(yōu)點，被廣泛應(yīng)用于電子、通訊、建筑、化工、冶金、核能、航空、航天、兵器、艦艇、車船及海洋開發(fā)、遺傳工程等國民經(jīng)濟各個領(lǐng)域。玻璃纖維屬于新材料行業(yè)，對傳統(tǒng)材料有很強的替代性，屬于化工中的弱周期行業(yè)。
玻纖行業(yè)投入大(每萬噸約需一億元投資)，投入產(chǎn)出比低，只有規(guī)模效益才有經(jīng)濟效益。
玻纖行業(yè)目前呈寡頭壟斷的格局，未來世界玻纖產(chǎn)能逐步向中國轉(zhuǎn)移。中國玻纖與國內(nèi)外競爭對手相比具有規(guī)模優(yōu)勢、資源優(yōu)勢、人力成本優(yōu)勢、技術(shù)優(yōu)勢、營銷網(wǎng)絡(luò)優(yōu)勢。
在估值底部尋找有長期價值的“偉大”公司
在國內(nèi)產(chǎn)業(yè)升級大背景下，化工行業(yè)子公司主要通過如下兩種途徑獲得長期發(fā)展：(一)通過擴張產(chǎn)能、兼并收購，積極向上下游延伸產(chǎn)業(yè)鏈，這種類型企業(yè)主要以大宗化學(xué)品企業(yè)為主;(二)依靠強大的研發(fā)實力、技術(shù)創(chuàng)新能力開發(fā)出新的產(chǎn)品不斷滿足客戶需求，這種類型企業(yè)主要以新材料、精細(xì)化學(xué)品企業(yè)為主。我們依照這兩條思路去尋找有潛力成為偉大公司的企業(yè)，我們相信經(jīng)過此輪行業(yè)嚴(yán)冬的洗禮，將有一批企業(yè)脫穎而出，從而奠定公司繁榮的基石。
從國際化工巨頭身上得到什么啟發(fā)?
在國際上我們可以找到一些在人類社會發(fā)展歷程中長盛不衰、創(chuàng)造不老神話的最佳化工企業(yè)，我們選擇綜合型化工公司杰出代表巴斯夫和創(chuàng)新型化工公司杰出代表杜邦進行研究：
巴斯夫經(jīng)驗：
(1)研發(fā)是其不斷發(fā)展的基礎(chǔ)，保持技術(shù)上的地位;
(2)加快同一區(qū)域內(nèi)企業(yè)一體化網(wǎng)絡(luò)進程;
(3)鞏固核心業(yè)務(wù)，優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，逐步實現(xiàn)從經(jīng)營多元化到注重核心業(yè)務(wù)的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)移;
(4)與競爭對手合資或建立聯(lián)盟，實現(xiàn)技術(shù)優(yōu)勢和產(chǎn)品裝置的互補，增強競爭優(yōu)勢;
(5)以客戶為導(dǎo)向——幫助客戶取得最大成功;
(6)經(jīng)濟效益與環(huán)境保護、社會責(zé)任的結(jié)合，保證可持續(xù)發(fā)展
DU PONT的啟發(fā)：
杜邦在其200多年的發(fā)展歷史中，無論內(nèi)外形勢如何變化，變革和創(chuàng)新始終是杜邦文化的一個重要組成部分，可以說不斷推出新技術(shù)、新產(chǎn)品甚至新的需求是公司能夠持續(xù)成長的關(guān)鍵：
1802年杜邦成就了歷久不衰的火藥制造，20世紀(jì)初從炸藥時代進入綜合化工的時代，1900年之后，杜邦公司在塑料、染料和合成材料方面的多元化經(jīng)營滿足了高速發(fā)展的美國經(jīng)濟對新技術(shù)的需求;1937～1945年：許多新產(chǎn)品的誕生，例如氯丁橡膠和尼龍，在第二次世界大戰(zhàn)期間都起到終結(jié)沖突的作用。同時他還通過國外建廠、成立合資公司、收購石油公司、不斷進行重組和轉(zhuǎn)型，在產(chǎn)業(yè)鏈融合和國際化分工中逐步成就了一家全球性的化學(xué)、材料和能源公司。
國際巨頭對我過相關(guān)行業(yè)企業(yè)發(fā)展的借鑒意義：
(1)大宗化學(xué)品企業(yè)：
依靠外延式擴張和內(nèi)生增長，做大做深主營業(yè)務(wù)，實現(xiàn)主營多元化經(jīng)營;同時收購競爭對手公司、收購上游資源、向上下游延伸產(chǎn)業(yè)鏈提高綜合競爭力，由初始發(fā)展期逐步向多元化經(jīng)營邁進。關(guān)注湖北宜化、華魯恒升、云維股份、云天化，雙環(huán)科技等。
(2)新材料或精細(xì)化學(xué)品企業(yè)：
對于成熟產(chǎn)品通過技術(shù)或工藝改進做大做強，并通過自主研發(fā)或技術(shù)引進進行相關(guān)產(chǎn)品多元化研究，并以下游需求為最終導(dǎo)向，不斷開拓進取，推出新技術(shù)新產(chǎn)品，擴大市場占有率和客戶依賴度。關(guān)注新安股份、煙臺萬華、中國玻纖、金發(fā)科技、紅寶麗等。
重點公司在悲觀情景下的業(yè)績底線
湖北宜化(000422)：綜合性化工龍頭，受益化肥關(guān)稅調(diào)整
公司目前已具備年產(chǎn)105萬噸尿素、22萬噸PVC、60萬噸DAP、9萬噸季戊四醇、17萬噸燒堿的主導(dǎo)產(chǎn)品生產(chǎn)能力，形成了煤化工、磷化工和鹽化工三足鼎立的產(chǎn)業(yè)格局。而隨著此前投資的內(nèi)蒙古聯(lián)合化工尿素項目于10月20日試車及年產(chǎn)3萬噸季戊四醇項目的陸續(xù)投產(chǎn)，公司未來的成長性將得到保證。
煤化工：內(nèi)蒙古氣頭大氮肥項目是重要增長點，PVC不容樂觀
公司目前具有尿素年產(chǎn)能為105萬噸，07年總產(chǎn)量在100萬噸，是國內(nèi)規(guī)模最大的“煤頭”尿素生產(chǎn)企業(yè)之一。未來隨著所屬收購的湖南金信化工逐步改造貢獻利潤，公司08年尿素產(chǎn)量將有望達到150萬噸，公司目前原料粉煤的到廠價格在800元/噸左右，完全成本超過1700元。而內(nèi)蒙古聯(lián)合化工的年產(chǎn)104萬噸尿素項目于08年10月建成試車，其天然氣的價格0.71元/立方，完全成本不超過1100元/噸，09年公司尿素的總產(chǎn)能將有望達到250萬噸。
磷化工：磷肥價格持續(xù)看好，2010年磷礦石將有望實現(xiàn)自給
目前公司二銨價格已近3000元/噸，而公司此前在高位時采購的高價硫磺庫存(約5000元/噸)明年2月才能消耗完，而目前市場硫磺已暴跌至700元/噸，按每噸二銨消耗0.47噸硫磺計算，則僅硫磺一項每噸DAP成本未來將下降近2000元，預(yù)計公司明年成本壓力將大為緩解。同時磷肥價格回歸合理，之前大幅被抑制的農(nóng)民需求有望得到恢復(fù)，再加上我們此前分析的關(guān)稅調(diào)整對磷肥實質(zhì)利好，所以我們判斷磷肥正在走出最困難的階段。
鹽化工：氯堿產(chǎn)品產(chǎn)能繼續(xù)擴張
PVC價格的大跌也造成對公司業(yè)績的拖累，價格曾最低一度跌至近5000元/噸，公司每噸PVC一度虧損將近1000元。未來我們判斷電石的價格隨著焦炭價格下跌將有所下跌，公司成本壓力一定程度上得以緩解，但總體在房地產(chǎn)市場回暖之前仍不容樂觀。
對于業(yè)績的悲觀假設(shè)：
(1)我們考慮成本因素，尿素不可能長期低于成本價銷售，并結(jié)合國際尿素價格和關(guān)稅反推國內(nèi)價格底限，考慮到成本有一定的下降空間，我們認(rèn)為09年尿素平均價格很難跌破1800元/噸，而公司近5年尿素毛利率最低也在18.98%，我們保守假設(shè)為19%;“氣頭”的結(jié)合國內(nèi)同類公司來看，毛利率至少在38%以上;
(2)我們預(yù)計明年DAP的成本將可能下跌到2000/噸左右(按每噸二銨消耗0.47噸硫磺計算，則僅硫磺一項每噸DAP成本未來將下降近2000元)，價格假設(shè)為2200元/噸，每噸毛利200元;
(3)PVC未來不容樂觀，而近期價格已經(jīng)企穩(wěn)有所反彈，6000元/噸的假設(shè)基本上已經(jīng)是歷史最低價，毛利率假設(shè)為5%;
(4)同時季戊四醇的價格假設(shè)為10000元/噸，毛利率假設(shè)為接近歷史最低的10%;
基于以上的悲觀假設(shè)，經(jīng)過我們的模型計算公司09年的EPS將為0.772元，目前股價對應(yīng)的09年P(guān)E，PB為10.6和1.85倍，從下圖公司歷史PE、PB走勢圖我們可以看出，目前股價對應(yīng)的估值已接近歷史最低，具備安全邊際。
風(fēng)險因素：內(nèi)蒙古鄂爾多斯項目開車磨合，煤炭價格下跌的幅度和速度將對公司毛利率和“氣頭”尿素項目盈利均有較大影響，磷肥和PVC業(yè)務(wù)持續(xù)低迷。
新安股份(600596)：草甘膦長期依舊看好，有機硅國內(nèi)絕對領(lǐng)先
新安股份目前是世界上僅次于孟山都的第二大草甘膦生產(chǎn)商，目前本公司草甘膦產(chǎn)能共計8萬噸/年。公司還計劃新建2萬IDA法草甘膦裝置，目前可研方案已經(jīng)完成。此外，公司擬增發(fā)項目之一的11.14萬噸/年農(nóng)藥劑型項目已進入前期，計劃2009年12月建成投產(chǎn)。公司目前已經(jīng)有41%、62%以及顆粒劑等草甘膦劑型在美國成功注冊，制劑的毛利率通常較高且穩(wěn)定(一般在30%以上)，公司可以根據(jù)市場情況，調(diào)節(jié)制劑和原藥的生產(chǎn)比例，平滑產(chǎn)品價格波動的風(fēng)險。
草甘膦的國際需求依賴中國產(chǎn)能已經(jīng)是不爭的事實，在短期行業(yè)經(jīng)過產(chǎn)能釋放的沖擊之后，經(jīng)歷洗牌，行業(yè)發(fā)展及盈利水平將回歸理性，行業(yè)未來也將更加健康的發(fā)展。我們判斷公司的規(guī)模技術(shù)成本優(yōu)勢將決定公司未來將在行業(yè)洗牌中勝出。
公司的有機硅處于國內(nèi)絕對領(lǐng)先的地位，目前擁有9萬噸單體，2萬噸生膠、8000噸高溫混煉膠、800噸白炭黑，1萬噸107膠，1萬噸三氯氫硅的下游深加工能力。在建的綏化10萬噸硅塊項目和與邁圖合資的10萬噸單體項目預(yù)計將于09年6月建成投產(chǎn)。
另外公司擬增發(fā)的45000噸室溫橡膠項目將進一步擴大公司下游產(chǎn)能和單體自用率。另一個擬增發(fā)項目有機硅副產(chǎn)物的綜合利用09年底完成后，公司將具備3萬噸的三氯氫硅的產(chǎn)能(目前已有1萬噸)，另外，公司此前已經(jīng)公告收購清遠大為(占85%的股權(quán))，新建20000噸混煉膠，2000噸液體膠的裝置，預(yù)計將于09年8月完工;之后公司將實施對深圳大為和深圳天玉的收購(目前已有7000噸混煉膠產(chǎn)能)，其所用生膠將有公司本部提供。
對于業(yè)績的悲觀假設(shè)：
公司有機硅業(yè)務(wù)預(yù)計大體可以保持相對穩(wěn)定，其草甘膦的價格和毛利率是決定其09年業(yè)績的重要影響因素，我們假設(shè)公司草甘膦含稅均價為3萬元/噸，毛利率為20%;同時假設(shè)噸中間體均價為31000元/噸，毛利率38%。
基于以上的悲觀假設(shè)，經(jīng)過我們的模型計算公司09年的EPS將為2.596元，目前股價對應(yīng)的09年P(guān)E，PB為11.8和2.82倍，從下圖公司歷史PE、PB走勢圖我們可以看出，目前股價對應(yīng)的估值已接近歷史最低。同時目前草甘膦3萬以下的價格將很可能已是跌至谷底，此時應(yīng)是買入的較佳時機。
最后，我們考慮到公司08年業(yè)績相對確定，09年業(yè)績是市場關(guān)注的重點，但是我們很難預(yù)測具體的產(chǎn)品價格，因此我們對公司業(yè)績相對于草甘膦價格和成本做了敏感性分析，如下以供參考：
風(fēng)險因素：草甘膦持續(xù)低迷，復(fù)蘇低于預(yù)期;有機硅由于競爭加劇毛利率繼續(xù)下滑。
華星化工(002018)：短期價跌無礙長期成長
草甘膦是目前公司主要的農(nóng)藥產(chǎn)品之一，年產(chǎn)能1.5萬噸。而目前公司與阿根廷ATANOR公司合資建設(shè)的年產(chǎn)40000噸雙甘膦項目(合2.4萬噸草甘膦)，其中2萬噸雙甘膦由阿丹諾購買，另外2萬噸雙甘膦自行銷售。與阿丹諾合作，公司不僅借鑒阿丹諾某些先進的生產(chǎn)技術(shù)以及管理方法，更重要的是利用阿丹諾在南美洲等地的銷售網(wǎng)絡(luò)，拓展國際市場。另外，公司已于3月13日公布董事會決議，計劃擬通過增發(fā)不超過2000萬新股募集資金，用于投資以下兩個項目：年產(chǎn)20,000噸草甘膦原藥技改項目和向安徽華星化工重慶有限公司增資用于天然氣制50,000噸/年亞氨基二乙腈一期工程(34,000噸/年)建設(shè)項目。在增發(fā)融資之前，公司已準(zhǔn)備以自有資金和工行貸款先行啟動重慶以天然氣為源頭的亞氨基二乙腈項目(一期3.4萬噸預(yù)計將于2009年7月建成，二期1.7萬噸也有望將于2009年底建成)，而另一個項目2萬噸草甘膦原藥也有望與今年底開工建設(shè)(2009年底建成)。
未來公司可能將憑借原料優(yōu)勢進一步擴大草甘膦產(chǎn)能。公司也將成為國內(nèi)唯一一家擁有從上游天然氣原料到下游草甘膦產(chǎn)品生產(chǎn)能力的完整產(chǎn)業(yè)鏈的公司，成為公司的核心競爭力。
公司同時作為專業(yè)的農(nóng)藥生產(chǎn)企業(yè)，產(chǎn)品種類豐富，結(jié)構(gòu)合理。目前產(chǎn)品包括了殺蟲劑、除草劑、殺菌劑三大系列20多個原藥60多個品種(公司是國內(nèi)最大的殺蟲單生產(chǎn)和出口基地)，均為高效低毒低殘留的品種。
對于業(yè)績的悲觀假設(shè)：
公司其它農(nóng)藥產(chǎn)品較為分散，單個產(chǎn)品對EPS影響不大，且相對較穩(wěn)定。草甘膦的價格和毛利率是決定其09年業(yè)績的重要影響因素，我們同樣假設(shè)公司草甘膦含稅均價為3萬元/噸，毛利率為20%。
基于以上的悲觀假設(shè)，經(jīng)過我們的模型計算公司09年的EPS將為1.148元，目前股價對應(yīng)的09年P(guān)E，PB為9.02和1.53倍，從下圖公司歷史PE、PB走勢圖我們可以看出，目前股價對應(yīng)的估值已跌至歷史最低。同時目前草甘膦3萬以下的價格將很可能已是跌至谷底，此時應(yīng)是買入的較佳時機。
此外，由于公司08年業(yè)績相對確定，而09年業(yè)績在很大程度上對草甘膦價格非常敏感，這也是市場最為關(guān)心之一，所以我們下面對公司09年EPS對于草甘膦價格的關(guān)系做了敏感性分析風(fēng)險因素：草甘膦持續(xù)低迷，復(fù)蘇低于預(yù)期;重慶亞氨基二乙氰項目及新建2萬噸草甘膦等項目進展低于預(yù)期。
煙臺萬華(600309)：MDI行業(yè)最困難時刻或?qū)⑦^去，寡頭估值具有明顯吸引力
公司作為國內(nèi)唯一MDI生產(chǎn)企業(yè)，依靠技術(shù)不斷創(chuàng)新，公司目前MDI總產(chǎn)能為44萬噸/年(煙臺20萬噸/年和寧波萬華24萬噸/年)，公司未來將加快MDI擴張步伐，預(yù)計09年初寧波一期通過技改將產(chǎn)能擴大到30萬噸，預(yù)計2010年一季度末寧波萬華二期項目順利投產(chǎn)后公司MDI總產(chǎn)能將達到80萬噸，寧波二期裝置采多噴嘴技術(shù)發(fā)展煤化工路線生產(chǎn)原料，成本優(yōu)勢有望進一步加強。公司規(guī)劃2015年MDI總產(chǎn)能達到150萬噸左右，躋身世界MDI前三強。
公司通過收購東港電化，確保原料供應(yīng)，完善產(chǎn)業(yè)鏈;公司未來可能對控股子公司廣東容威進行增資擴股，擴大組合聚醚產(chǎn)量，形成完整的聚氨酯硬泡產(chǎn)業(yè)鏈。公司每年在研發(fā)上均有大量投入，目前有煙臺、北京、上海和美國四個研發(fā)中心，公司未來將利用光氣化領(lǐng)域技術(shù)的優(yōu)勢開發(fā)(聚碳酸酯)和ADI、HIDI等多元化產(chǎn)品，并計劃未來2~3年新產(chǎn)品對利潤的貢獻從4%上升到20%左右。
對于業(yè)績的悲觀假設(shè)：
我們預(yù)計公司09年MDI產(chǎn)能為50萬噸，開工率為90%，MDI產(chǎn)量為45萬噸;目前華東地區(qū)聚合MDI含稅均價僅為14000～15000元/噸，純MDI含稅均價僅為18000～19000元/噸，MDI主要廠商惜售嚴(yán)重，MDI價格進一步下跌空間不大，我們悲觀預(yù)期09年公司聚合MDI與純MDI銷售均價與目前市場上價格相當(dāng)，聚合MDI與純MDI噸毛利分別為4500元和6000元，同時考慮所得稅率下調(diào)為15%。
在以上悲觀假設(shè)下，經(jīng)過我們的模型測算的公司09年的EPS將為0.915元，公司目前股價對應(yīng)于09年P(guān)E、PB為11.35和2.8倍，從公司歷史PE、PB走勢我們可以看出，目前股價對應(yīng)的估值已接近歷史最低，具備一定的安全邊際。
風(fēng)險因素：Bayer上海工廠裝置順利投產(chǎn)后，國內(nèi)MDI競爭加劇，MDI價格跌幅超預(yù)期。
中國玻纖(600176)：具有國際競爭力的玻纖巨頭
公司主營業(yè)務(wù)來自于玻纖及制品的收入，公司控股子公司巨石集團目前擁有浙江桐鄉(xiāng)本部、江西九江和四川成都三個玻纖生產(chǎn)基地，目前總產(chǎn)能達到90萬噸，桐鄉(xiāng)已形成年產(chǎn)60萬噸玻纖的生產(chǎn)基地。公司計劃09年下半年公司在九江基地有可能會完成一條新的16萬噸生產(chǎn)線，09年底10年年初再上一條16萬噸的生產(chǎn)線，同時淘汰8萬噸到期瓷窯，公司規(guī)劃到2012年玻纖總產(chǎn)能達到150萬噸左右。
公司玻纖產(chǎn)能目前全球第一，面對下游較為分散的客戶，公司具有較強的定價權(quán)，極強的成本轉(zhuǎn)嫁能力，近年來毛利率穩(wěn)中有升，且根據(jù)公司08年訂貨會情況來看初步確定09年的訂單量超市場預(yù)期，下游需求剛性，未來公司玻纖產(chǎn)品毛利率仍將維持較高水平。未來公司吸收合并巨石集團完成后，公司做大做強玻纖主業(yè)的戰(zhàn)略規(guī)劃將邁出了最關(guān)鍵的一步，公司全面攤薄后的EPS將增厚39%左右。
對于業(yè)績的悲觀假設(shè)：我們假設(shè)公司09年玻纖及制品銷量為90萬噸，噸玻纖及制品銷售均價較08年降低200元，由于09年公司天然氣合同均價下跌1.4元/噸，考慮玻纖產(chǎn)能擴大后帶來的規(guī)模效應(yīng)，我們假設(shè)公司玻纖噸平均成本較08年下降200元。
根據(jù)以上假設(shè)，在不考慮增發(fā)換股吸收巨石集團情況下，我們預(yù)測公司09年EPS為0.962元，目前股價對應(yīng)于09年動態(tài)市盈率分別為15倍左右;從公司歷史PE來看，目前PE接近歷史低位，考慮到公司未來成長性明確，我們維持公司“推薦”評級。
風(fēng)險因素：公司09年無堿和中堿玻纖均價較08年出現(xiàn)較大幅度下滑。
紅寶麗(002165)：成本壓力緩解，國內(nèi)硬泡組合聚醚和異丙醇胺雙料冠軍
公司主營業(yè)務(wù)收入來自硬泡組合聚醚和異丙醇胺兩大產(chǎn)品系列，是國內(nèi)組合聚醚和異丙醇胺業(yè)務(wù)的雙料冠軍。公司目前硬泡組合聚醚設(shè)計產(chǎn)能為4萬噸/年，08年上半年公司在國內(nèi)冰箱中硬泡組合市場占有率已突破20%以上，預(yù)計08年全年產(chǎn)量4.8萬噸左右，待09年下半年5萬噸/年環(huán)保型硬泡組合聚醚達產(chǎn)后，可解決目前產(chǎn)能不能完全滿足旺季需求的問題，未來隨著產(chǎn)能逐步釋放，公司將逐步擴大在太陽能、集裝箱和建筑板材等領(lǐng)域的市場占有率。
公司異丙醇胺生產(chǎn)規(guī)模居世界第二，公司利用連續(xù)高壓超臨界合成新工藝生產(chǎn)的異丙醇胺產(chǎn)品的純度和色澤已達到國際先進水平，且保持較好的穩(wěn)定性。公司通過采取多種營銷方式搶占國際市場的同時，也積極培育國內(nèi)市場。公司未來計劃將通過異丙醇胺下游領(lǐng)域的延伸開發(fā)，做大醇胺產(chǎn)業(yè)鏈，公司目前水泥外加劑產(chǎn)能為1萬噸/年，未來2～3年內(nèi)，水泥外劑產(chǎn)量將進一步增加，該產(chǎn)品正以良好的增長態(tài)勢，成為公司第三大主產(chǎn)品。
我們看好公司在技術(shù)、規(guī)模、服務(wù)上的綜合優(yōu)勢，以及“輕資產(chǎn)，高周轉(zhuǎn)”經(jīng)營模式。我們預(yù)測在所得稅為25%的情況下公司08、09、10年EPS分別為0.562元、0.718元、0.883元;在所得稅為15%的情況下，所對應(yīng)的EPS分別為0.642元、0.821元和1.022元。考慮公司未來幾年內(nèi)成長明確，綜合競爭優(yōu)勢顯著，我們維持公司“推薦”評級。
風(fēng)險因素：環(huán)氧丙烷原料價格出現(xiàn)較大波動;下游冰箱行業(yè)產(chǎn)量出現(xiàn)進一步下滑，建筑節(jié)能市場短期內(nèi)難以啟動。
行業(yè)分類
最新行業(yè)報告
- 2017-2022年中國醫(yī)用腹膜透析機行業(yè)市場監(jiān)測與投資趨勢研究報告
- 2017-2022年中國股票配資行業(yè)市場監(jiān)測與投資前景預(yù)測報告
- 2017-2022年中國心電監(jiān)護系統(tǒng)行業(yè)市場監(jiān)測與投資戰(zhàn)略咨詢報告
- 2017-2022年中國旋臂起重機行業(yè)市場監(jiān)測與投資決策咨詢報告
- 2017-2022年中國助力機械手行業(yè)市場監(jiān)測與投資方向研究報告
- 2017-2022年中國搬運型機器人行業(yè)市場分析與發(fā)展策略咨詢報告
- 2017-2022年中國碼垛機器人行業(yè)市場監(jiān)測與投資前景研究報告
- 2017-2022年中國酪蛋白行業(yè)市場分析與發(fā)展策略研究報告
- 2017-2022年中國單甘酯行業(yè)市場分析與發(fā)展機遇預(yù)測報告
- 2017-2022年中國氨基磺酸行業(yè)市場分析與發(fā)展機遇研究報告
統(tǒng)計數(shù)據(jù)
- 2016年10月中國煤氣生產(chǎn)量產(chǎn)量分省市統(tǒng)計表
- 2016年10月中國風(fēng)力發(fā)電量產(chǎn)量分省市統(tǒng)計表
- 2016年10月中國核能發(fā)電量產(chǎn)量分省市統(tǒng)計表
- 2016年10月中國水力發(fā)電量產(chǎn)量分省市統(tǒng)計表
- 2016年10月中國火力發(fā)電量產(chǎn)量分省市統(tǒng)計表
- 2016年10月中國發(fā)電量產(chǎn)量分省市統(tǒng)計表
- 2016年10月中國復(fù)印和膠版印制設(shè)備產(chǎn)量分省市統(tǒng)計表
- 2016年10月中國電工儀器儀表產(chǎn)量分省市統(tǒng)計表
- 2016年10月中國彩色電視機產(chǎn)量分省市統(tǒng)計表
- 2016年10月中國集成電路產(chǎn)量分省市統(tǒng)計表